Der Zusammenhang zwischen den monetären Lockerungen der US-Notenbank und dem Goldpreis werde überschätzt, behauptet der Schweizer Fondsmanager Markus Bachmann.
Gold korrigierte seit seinem Hoch in September 2011 um 35 Prozent. Goldminenaktien, insbesondere diejenigen der kleineren und mittleren Firmen, verloren zwischen 65 Prozent (grössere) und 80 Prozent (kleinere und mittlere) an Wert.
Tatsächlich ist der Goldpreises ein entscheidender Treiber für die unmittelbare Kursentwicklung dieser Aktien, und der Goldpreis steht kurzfristig zweifelsohne weiter unter dem Einfluss der anhaltenden Unsicherheit in der künftigen Geldpolitik der amerikanischen Notenbank (Federal Reserve, Fed).
Strategiewechsel forciert
Allerdings werde die Wechselbeziehung zwischen dem Quantitative Easing (QE) und dem Gold überschätzt, sagt Markus Bachmann (Bild) von Craton Capital – ein auf Edelmetall- und Rohstoffminen spezialisiertes Investmenthaus. Somit würden auch die negativen Auswirkungen einer Reduktion der Anleihenkäufe durch die Fed auf den Goldmarkt überbewertet.
Zwei Folgen des Goldpreiszerfalls seien dabei zentral: Nebst der enormen physischen Nachfrage im Nachgang der beispiellosen «Papier»-Verkäufe (der physische Markt ist letztlich entscheidend), habe der tiefere Goldpreis die Unternehmen zu einem Strategiewechsel forciert, sagt Bachmann.
Wachstum ist überholt
Diese hätten eine Kehrtwende vollzogen, mit enormen Folgen für den Minenausbau und die Minenkapazität. Die Strategie «Wachstum» sei überholt, sagt der Fondsmanager von Craton Capital weiter. Neu sollte es jetzt heissen: Kostenreduktion, bessere operative Ausführung und höhere Aktionärserträge.
Nach einem enormen Anstieg von 274 Prozent zwischen 2002 und 2012 sah der Investitionszyklus aller Rohstoffminen bereits Ende 2012 eine scharfe Wende. Der Kostenzyklus erreichte Anfang 2013 seine Spitze. Geringere Investitionen führen zu deflationärem Druck bei den Kosten, auch bei Goldminen.
Cash-Kosten analysiert
Craton Capital analysierte die Ergebnisse von rund 80 Unternehmen. Diese repräsentative Gruppe produziert rund 40 Millionen Unzen Gold und etwa 140 Millionen Unzen Silber. Resultat: Die Cash-Kosten erreichten mit 760 Dollar pro Unze im 1. Quartal 2013 den Höhepunkt.
Sie fielen auf 695 Dollar pro Unze im 3. Quartal 2013. Die viel relevanteren All-In Sustaining Costs (AISC; also die Gesamtkosten vor «Greenfield»-Projektkosten) sanken im Jahresverlauf rund 20 Prozent auf 1'025 Dollar pro Unze. Das bedeutet, dass im 3. Quartal 2013 noch 1’025 benötigt wurden, um eine Unze Gold zu produzieren.
Substanzieller Erfolg
Die daraus resultierende operative Marge betrug etwa 300 Dollar die Unze oder stabile 22 Prozent, obwohl der Durchschnittspreis von Gold im 3. Quartal 2013 um weitere 6 Prozent fiel.
Das ist bereits ein substanzieller Erfolg, wie Bachmann betont, und die kommende Anpassung der Minenpläne werde zu weiteren, umfassenden Kosteneinsparungen führen. Für 2014 erwartet er eine weitere Reduktion dieser Gesamtkosten in den Bereich von 950 Dollar die Unze. «Dies wird von Investoren völlig unterschätzt und ist möglich, weil die Kostenzusammensetzung der Minenunternehmen ein substanzielles zyklisches Element aufweist», erklärt Bachmann.
Das sind die künftigen Gewinner
Minenfirmen haben dieses Jahr ihre Bilanzen aufgeräumt und hohe Abschreibungen vorgenommen, wie Bachmann weiter feststellt. Der Grossteil entfiel jedoch auf die grossen Produzenten. Bei den kleineren und mittleren Unternehmen habe ein geringerer Anpassungsbedarf bestanden, was auf ihre zuletzt bessere operative Performance sowie ihre grössere Disziplin bei Unternehmenstransaktionen zurückgehe, sagt der Rohstoffexperte Bachmann. Ihre Bilanzen seien oftmals schuldenfrei.
Die künftigen Gewinner seien somit Firmen mit einer überschaubauren Anzahl von attraktiven Erzkörpern, die hohes Produktionswachstum zu tiefen Gesamtminenkosten offerieren würden (respektive junge Unternehmen mit qualitativ gutem Erzkörper), so Bachmann.
Hohe Ertragsaussichten
Sie werden von sehr guten Managementteams geführt und finanzieren ihr Wachstum aus eigenen Cash-flows. Diese Gewinner sind oftmals kleinere und mittlere Unternehmen nahe oder in einem frühen Zyklus der Produktion. Sie sind in der Lage, die operative Marge und den Gewinn pro Aktie auszuweiten sowie den operativen Cash-flow zu steigern, selbst bei einem flachen Goldpreis von den jetzigen Niveaus über die nächsten sechs bis zwölf Monate, wie Bachmann erklärt.
«Investoren negieren dies, ebenso die tiefen Aktienpreis-Bewertungen. Dies offeriert Anlegern hohe Ertragsaussichten, eine Erholung der Unternehmens-Ratings und einen Ausgleich für die verpasste Performance der «verlorenen Jahre» von 2011 bis 2013», sagt Markus Bachmann.
Markus Bachmann hat Craton Capital 2003 mitbegründet. Er ist der verantwortliche Fondsmanager des Craton Capital Precious Metal Fund und des Global Resources Fund sowie Co-Manager des Renewable, Alternative and Sustainable Resources Fund. Er besitzt ein Lizentiat in Betriebs- und Volkswirtschaft (cum laude) der Universität Bern in der Schweiz.
Bachmann begann seine Karriere im Corporate-Finance-Bereich der Credit Suisse Group, bevor er 1997 in das Emerging-Markets-Team von SBC Brinson Asset Management wechselte, wo er für die Analyse und das Portfoliomanagement für die Aktienmärkte Griechenland, Portugal, Nahost (inklusive Israel) und Afrika verantwortlich war.
