Der Hedgefondsmanager und Investmentstar über den schwelenden Währungskrieg, seinen Ausblick für den Goldpreis und die kommenden Rückschläge an den Börsen. 

Felix Zulauf ist Gründer und Präsident von Zulauf Asset Management. Die 1990 ins Leben gerufene Vermögensverwaltung wird seit 2009 als Family Office geführt. Mit seinem Sohn Roman Zulauf gründet der 63-Jährige jüngst die Vicenda Asset Management in Zug. Darin übt er sich in der Königsdisziplin der Hedgefonds-Stile, einer konservativen Global-Makro-Strategie. Soeben lancierte er damit auch einen Ucits-Fonds.

Herr Zulauf, Sie haben zuletzt wieder Gold für sich entdeckt. Warum die Skepsis für die anderen Märkte?

Die Zentralbanken haben den Märkten in den vergangenen Jahren dank einer lockeren Geldpolitik eine Menge Liquidität zur Verfügung gestellt. Das hat die Kurse getrieben und zu einem begrenzten Aufschwung geführt. Mittlerweile werden aber die Nachteile der Geldpolitik sichtbar, einzelne Auswüchse treten zu Tage. Das grösste Problem, das wir durch die Geldschöpfung haben, sind die Kapitalflüsse der vergangenen zehn Jahre in die Schwellenländer, gerade China. Das führte zu Ungleichgewichten und Blasen.

Was passiert gerade in den Schwellenländern?

Zunächst hat sich die Richtung der Kapitalflüsse gedreht. Investoren zogen Kapital aus den Emerging Markets ab. Die erste Welle sahen wir im zweiten Quartal 2013, die zweite erlebten wir von Jahresbeginn bis in den März hinein. Vor allem Lateinamerika, Russland und die Türkei waren betroffen.

Das grosse Monster ist aber eigentlich China. Dessen Zahlungsbilanz hat sich strukturell massiv verschlechtert. Grund dafür sind die enorme Währungsaufwertung des Renminbi und gestiegene Löhne. China hat dadurch in vielen Gebieten seine Wettbewerbsfähigkeit verloren. Der Investitions- und Kreditboom der vergangenen Jahre – nicht weniger als der grösste der Geschichte – ist vorbei.

«Letztlich wird China seine Währung schwächen»

Am Ende erleben wir jetzt die unangenehme Seite des Booms. China steht vor der Entscheidung, ob die Deflationierung des Kreditbooms in normalen Massen und mit entsprechenden Verwerfungen laufen lassen will – Rezession, Abschreibungen und Bankrotte inklusive –, oder ob es sich dagegen stemmen und das Ende des Kreditbooms verzögern will.

Wofür wird sich China entscheiden?

Aus der Historie wissen wir doch, dass jede Nation, jede Regierung und jede Zentralbank sich entscheidet zu helfen. Letztendlich werden sie daher die Liquiditätshilfen geben und damit die eigene Währung schwächen. Wir stehen also vor einer langfristigen Abschwächung des Renminbi.

Erst kürzlich hat der japanische Yen massiv abgewertet. Befindet sich die Welt eigentlich schon im Währungskrieg?

Im Grundsatz ja, wenn auch nicht immer so beabsichtigt. Losgetreten haben die Amerikaner vor gut zehn Jahren den Abwertungs-Reigen. Dann zogen 2012 die Japaner nach. Gerade erleben wir die Abwertung einiger Schwellenländer-Währungen, und als nächstes werden, wie gesagt, die Chinesen nachziehen. Es ist eine Kettenreaktion, die reihum Schritt für Schritt erfolgt und ursprünglich mit der Auflösung des Goldstandards 1973 begonnen hat.

Wo stehen derzeit die Europäer im Rennen?

Unsere Ausgangslage ist eine ähnliche wie die der Japaner. Japan hat seit mehr als zwei Jahrzehnten Leistungsbilanzüberschüsse, eine deflationäre Wirtschaftspolitik sowie eine stagnierende Bevölkerung und Wirtschaft. Die Währung wurde dadurch immer stärker, die Wirtschaft konnte aber nicht mitwachsen. All das hat Europa auch.

«Wir sehen verschiedene Exzesse, auch an den Aktienmärkten»

Um das System vor dem Auseinanderbrechen zu bewahren, finanziert es die Regierung über neue Schulden. Deshalb ja auch die Schuldenkrise der vergangenen Jahre. Das ist natürlich keine langfristige Lösung, sondern nur ein Verschieben und Vergrössern der Probleme.

Wie spielen Sie ihre Überzeugungen in der Anlagestrategie?

2013 war für Aktien ein fantastisches Jahr. Der Marktkonsens zum Jahresbeginn 2014 war, dass auch dieses Jahr ein gutes für Aktien wird, da es schlicht keine Alternative gibt. Gold ist in der jüngeren Zeit bereits abgestraft worden und Rentenpapiere sind auf einem zu niedrigen Renditeniveau. Überhaupt überwiegen bei Anleihen die Risiken die Chancen.

Vom Marktkonsens weichen Sie aber ab.

Genau. Wir sehen verschiedene Exzesse, auch an den Aktienmärkten. Folglich wird es Korrekturen geben, die auch schon mal grösser als 10 Prozent ausfallen können. Wir glauben daher, dass das Aktienjahr 2014 einen völligen anderen Charakter haben wird als das Vorjahr. Es wird allerdings auch keine globale Rezession geben. Für den Anleger wird es nochmal schwieriger werden, Renditen zu erzielen, die er sich vorstellt und aus den Vorjahren gewohnt ist. Insgesamt sind wir der Überzeugung, dass es 2014 einen flexiblen Ansatz benötigt.

In welchen Märkten wird es zuerst zu Korrekturen kommen?

Einzelne Rückschläge sehen wir bereits in den USA, vor allem bei Wachstumsaktien. Viele von ihnen erwirtschaften doch keine Unternehmensgewinne, hatten sehr viel Fantasie in ihren Geschäftsmodellen. Einzelne Titel befinden sich seit Jahresbeginn bereits über 20 Prozent im Minus. Zu diesem Lager gehören Biotech-Firmen, genauso wie Social-Media- und Wohnungsbauunternehmen. Das Kapital hat sich aus diesen Bereichen etwas zurückgezogen, ist aber per Saldo im Aktienmarkt geblieben. Profitiert haben davon Versorger- und Konsumgütertitel des täglichen Bedarfs.

«Korrekturen sind dafür da, die Vorsicht zurückzubringen»

Allgemein sind Korrekturen dafür da, die Vorsicht in die Märkte zurückzubringen. Die sehen wir noch nicht, insofern gehen wir von weiteren Rückschlägen aus. Das sehen wir auch in einigen technischen Konstellationen und mittelfristigen Indikatoren.

Wie sieht es mit Gold aus? Da haben Sie anscheinend ihre frühere Skepsis abgelegt.

Ich habe Kunden geraten, Gold zu verkaufen als es meiner Meinung nach Exzesse im Markt gab und der Goldpreis in der Spitze auf über 1'900 Dollar stieg. Mittlerweile befindet sich der Goldpreis aber seit drei Jahren in einer Korrekturphase. Wir dürften uns also einer Bodenbildung nähern.

Allerdings sehe ich derzeit noch keine fundamentalen Auslöser für eine weitere Gold-Hausse. Meine technische Analyse sagt mir, dass wir in diesem Sommer das Tief durchlaufen sollten. Es kann daher durchaus sein, dass der Goldpreis nochmal unter die 1'180-Dollar-Grenze fällt, aber es könnte auch halten. Im Laufe des dritten Quartals sollte das Edelmetall aber wieder zu steigen beginnen für mindestens ein Jahre, vermutlich aber länger. Die grossen Käufer werden künftig die Chinesen sein. Ein Grund wird sein, dass sich die Sparer dort gegen die angesprochene Währungsabwertung absichern wollen.

Das Interview erschien ursprünglich im «Private Banking Magazin», wo auch eine ausführlichere Version zu lesen ist.