Adriano B. Lucatelli: «Share Price Doesn't Tell the Whole Truth»

Adriano B. Lucatelli

Adriano B. Lucatelli


This feature is the 11th contribution to our section finews.first. It is a forum for renowned authors specialized on economic and financial topics. The texts will be published both in German and English. The contributions appear in cooperation with Pictet, the Geneva-based private bank. The publishers of finews.ch are responsible for the selection. Previous contributions: Rudi BogniAdriano B. Lucatelli, Peter Kurer, Oliver Berger, Rolf Banz, Dieter Ruloff, Samuel Gerber, Werner Vogt, Claude Baumann and Walter Wittmann.


Good management in general has a beneficial impact on the valuation of a company. But often, it is difficult to construct a direct link to the share price. Factors of coincidence frequently affect the performance. Or as a saying has it: «A rising tide will lift all boats, including the ones with holes in their hulls.»

A new evaluation methodology by Ernst Fehr of Fehr Advice, a Zurich-based consultancy, evades the problem and sheds light on the issue. Surprises can't be excluded.

«The aim is to see how well and how quickly the management is able to row»

Based on total shareholder return (capital gains and dividends), coincidental factors of the market are eliminated and the «Market-Adjusted Performance Indicator» (MAPI) is determined. With the aim to take the wind out of the sails of the boat and to see how well and how quickly the management is able to row.

MAPI is calculated via correlations and covariances on the basis of a worldwide pool of companies. This produces a company-specific index, which can be compared with the total-shareholder-return of the company in question.

The weight of the companies included in the index is based on the level of correlation with the market the evaluated company is active in. The higher the correlation, the bigger the weight in the MAPI.

Instead of matching the performance in the market with a stock index, every company is compared with a clone with very similar risks. The management has done well if the MAPI is above zero; if the MAPI is negative, the expectations haven't been met.

«Swiss Life destroyed several billion Swiss francs in shareholder value»

It is little surprising that most companies listed on the Swiss Performance Index (SPI) had a decent performance. Only a few sectors, such as biotech, outperformed over the past decade.

The results of the individual companies produce some unexpected patterns (illustration below).

Shareholder 500

(Sources: Thompson Reuters and own calculations)

The insurer Swiss Life for example destroyed several billion Swiss francs in shareholder value. No surprise then that the stock price of Swiss Life substantially underperformed compared with the SPI since the company's listing on July 3, 1997.

The main reason for this lies in the wrong legal form of the company. The major part of the company's surplus is being handed out to customers via guaranteed payments instead of to shareholders. The insurance takers each year benefited from their guarantees and surplus payments, while shareholders repeatedly were asked to open their purses in capital increases and had their dividends cancelled.

It would be wrong to blame this result on the management alone though. The MAPI mostly was in positive territory. Thus, it becomes apparent that the management did a good job even though for systemic and structural reasons the share price developed moderately only (illustration below).

Swiss Life 501 kopie

In cases of investors or groups, where families, trusts or employees exerted power over the company, producing a value for shareholders was mostly in the plus.

«The conflicts of interest between owners and management at those companies is less pronounced»

Such investors on average take a long-term view and aren't prone to changing strategies because short-term and temporary fluctuations. The conflicts of interest between owners and management at those companies is furthermore less pronounced.

The strong increase in value at some family companies isn't the result of exceptional performances of the management though. It seems that the main shareholders refrain from asking the management to exhaust the profit potential of the company.

«Mistaken restraint»

Examples of this are Kuehne & Nagel, the logistics company, Schindler (elevators) and Sika (construction chemicals). The performance of the management remained below the potential for years (illustration below), while shareholder value increased substantially (top illustration).

Kuhne Nagel 500

The restrained approach of owners can be viewed and approved of as a contrast to the «unfettered» pursuit of shareholder value. However, not to exploit the profit potential to put money aside out of mistaken restraint will come back to haunt the owners earlier or later.

Schindler 501

It is worth checking out the MAPI of high achievers on the stock market. Good total shareholder return figures tend to gloss over mediocre management performances. In those cases, shareholders can ask for more from the company leaders.

Sika 501 kopie

Inversely is a negative shareholder value such as the one of Swiss Life not always is a sign of bad management. The MAPI supports shareholders to make a fair judgement of the management and in exploiting the full profit potential. A transparent compensation policy is an important precondition to reach those two goals.


Adriano B. Lucatelli, a 50-year-old Swiss, is a senior lecturer at the University of Zurich, chairman of the readers' commission of Neue Zuercher Zeitung and entrepreneur in the financial services industry. He is also co-founder of Vormaerz, a think tank promoting the dialogue between companies and the financial market.

Lucatelli studied international affairs and economics at the University of Nevada, Reno and at the prestigious London School of Economics. In 1995 he obtained a PhD from the University of Zurich with a dissertation on global financial market regulation.

He is co-founder and managing director of Descartes Finance. He started his professional career at Credit Suisse in 1994. From 2002 to 2009, Lucatelli was managing director at UBS Switzerland and member of the management committee in Lugano and Zurich.

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NEWS GANZ KURZ

Raiffeisen

Die Zertifizierung der Energieeffizienz von Gebäuden erfährt in der Schweiz laut Raiffeisen breite Unterstützung. Die genossenschaftlich organisierte Bank und grösste Hypothekengeberin der Schweiz trägt dem Rechnung und bietet neu eine energetische Immobilienbewertung in der Hypothekenberatung an.

Profidata

Profidata, der Softwaredienstleister für Finanzunternehmen, hat in Deutschland die Abraxas übernommen. Abraxas ist spezialsiert auf die Konsolidierung und Qualitätssicherung von Finanzmarktdaten, Marktgerechtigkeitsprüfungen und Fair-Value-Berechnungen.

SigFig

Der amerikanische Robo-Advisor, an dem sich kürzlich auch die UBS beteiligte, hat eine weitere Finanzierungs-Runde erfolgreich hinter sich gebracht. Von diversen Investoren, darunter die Schweizer Grossbank und die spanische Banco Santander, löste SigFig rund 40 Millionen Dollar.

State Street

Der US-Asset-Manager State Street ist in Genf zum offiziellen Research Partner des International Forum of Sovereign Wealth Funds gewählt worden. Eines der ersten Forschungsprojekte sind langfristige Anlagestrategien.

Unicredit

Unicredit steigt in den Schweizer ETF-Markt ein. Die italienische Bank emittiert zwei ETFs an SIX Swiss Exchange und übernimmt für diese auch das Market Making. Damit wächst die Zahl der ETF-Anbieter an SIX Swiss Exchange erstmals auf 22 und die Produktauswahl steigt auf einen neuen Höchststand von 1‘240 Produkten.

Swisscard

Die Kreditkarten-Tochter der Grossbank Credit Suisse emittiert weitere so genannte Asset Backed Securities (ABS) zur eigenen Refinanzierung. Die neue Transaktion im Umfang von 200 Millionen Franken besteht aus drei Tranchen mit einer Laufzeit von drei Jahren, die an der SIX kotiert werden.

Credit Suisse

Die mächtige Rating-Agentur Fitch zieht der Schweizer Grossbank Punkte ab. Das Langzeit-Bonitäts-Rating senkt die Agentur dazu um eine Stufe auf A- von bislang A gesenkt. Der Ausblick wird auf «stabil» von «positiv» revidiert. Die Rating-Abstufungen begründet Fitch mit der Anfälligkeit des Geschäftsmodells der Bank gegenüber den gestiegenen Herausforderungen an den Kapitalmärkten.

Pensionskassen

Gemäss der Pensionskassen-Studie der ZKB-Tochter Swisscanto haben die Schweizer Vorsorge-Werke im Jahr 2015 trotz höherem Risiko weniger verdient. Demnach erzielten die Pensionskassen eine Performance von durchschnittlich 1,13 Prozent (Vorjahr: 7,31 Prozent). Somit verfehlten sie nicht nur die durchschnittlich angestrebte Zielrendite von 3,9 Prozent, sondern auch die Mindestzins-Vorgabe von 1,75 Prozent deutlich. Dies trotz einer Zunahme der risikobehafteten Anlagen.

Glarner Kantonalbank

Die Glarner Kantonalbank lanciert das Login per Fingerabdruck in die GLKB Mobile Banking App. Die Sicherheit mit dem neuen Login-Verfahren bleibt laut Mitteilung unverändert hoch.

Postfinance

Die Postbank beteiligt sich mit 9 Prozent am Aktienkapital der Swiss Bankers Prepaid Services (SBPS). Postfinance arbeitet bereits seit Jahren mit der Dienstleisterin im Bereich Reisezahlungsmittel zusammen. Im Zuge des Engagements wurde Nicole Walker, Leiterin Produktmanagement Zahlungslösungen bei der Post-Tochter, in den Verwaltungsrat der SBPS gewählt.

Swiss Life

Der Schweizer Lebensversicherer weist im BVG-Geschäft eine Auschüttungs-Quote von 92,9 Prozent aus. Die Prämien in der Kollektivversicherung stiegen 2015 im Vergleich zum Vorjahr 6 Prozent auf 8,69 Milliarden Franken. Um die Leistungsversprechen langfristig zu sichern, wurden zusätzliche technische Rückstellungen von 939 Millionen Franken gebildet.

Helvetia

Die Helvetia ist in der Schweiz in der beruflichen Vorsorge 2015 mit den periodischen Prämien gewachsen, hat aber bei den Einmaleinlagen zurückhaltend neues Geschäft gezeichnet. Total ging das Prämienvolumen um 4,1 Prozent auf 2,55 Milliarden Franken zurück.

Axa Winterthur

Die Axa Winterthur hat 2015 in der Beruflichen Vorsorge (BVG) den Gewinn leicht gesteigert. Das Betriebsergebnis aus dem der Mindestquote unterstellten Geschäft nahm um 10 Millionen Franken auf 221 Millionen Franken zu. Dagegen gingen die gesamten Prämieneinnahmen aufgrund weniger Neuabschlüsse in der Vollversicherung zurück.

Luzerner KB

An der Generalversammlung der Luzerner Kantonalbank haben die Aktionäre der beantragten Ausschüttung von 11 Franken via Nennwertrückzahlung zugestimmt. Sie wählten Andreas Emmenegger neu in den Verwaltungsrat. Aufgrund der Amtszeitbeschränkung von 15 Jahren wurde Christoph Lengwiler aus dem Gremium verabschiedet.

Valiant

Die Aktionäre der Valiant Bank haben der Erhöhung der Dividende auf 3,60 Franken zugestimmt und den Zuger Othmar Stöckli in den Verwaltungsrat gewählt. Er ersetzt Franz Zeder, der nach 14 Jahren aus dem Gremium ausgeschieden ist.

Postfinance

Die Post-Tochter hat ihr Online-Trading-Angebot überarbeitet. Via die neue Benutzeroberfläche können Kunden in Echtzeit an den wichtigsten Börsenplätzen der Schweiz, Europas und Nordamerikas selbstständig Aktien, Obligationen, Fonds, ETFs und Derivate handeln, wie es hiess. Entwickelt wurde die neue Plattform von der Postfinance-Partnerin Swissquote.

Zurich

Der Versicherer Zurich Insurance hat eine nachrangige Anleihe in Höhe von 750 Millionen Euro platziert. Die Anleihe hat eine Laufzeit bis Oktober 2046 und ist erstmals im Oktober 2026 kündbar. Die Transaktion richtet sich gemäss der Mitteilung an Investoren in Europa.

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