Herr Bailer, die US-Aktienmärkte bewegen sich weiterhin nahe an Rekordständen. Sind amerikanische Aktien schlicht zu teuer?

Nein. Das ist eines der Missverständnisse über den US-Markt. Wenn die Leute sagen, der S&P 500 sei teuer, meinen sie in der Regel, dass die teuersten Aktien in den USA teuer sind.

Wenn man den S&P 500 nach Bewertungsquintilen aufteilt, sieht man, dass vor allem die teuersten 20 Prozent der Aktien deutlich höher bewertet sind. Etwas Ähnliches haben wir während der Technologieblase Ende der 1990er-Jahre erlebt. Und in den vergangenen Jahren hat die enorme Begeisterung für künstliche Intelligenz bestimmte Bereiche des Marktes stark nach oben getrieben.

Die günstigsten 20 Prozent des Marktes werden dagegen weiterhin zu relativ normalen Bewertungen gehandelt. Es sind also keineswegs alle US-Aktien teuer. In den günstigeren Segmenten gibt es nach wie vor viele interessante Möglichkeiten.

Wo finden Sie diese Chancen?

Wir mögen Unternehmen, die Dividenden zahlen und diese im Laufe der Zeit steigern können. Und wir mögen, wenn Sie so wollen, langweilige Unternehmen, Firmen, die über lange Zeit kontinuierlich Wert schaffen können.

«Wir suchen Aktien, die in Ungnade gefallen sind.»

Das unterscheidet sich deutlich von dem, was manche Marktsegmente derzeit belohnen. Langfristig sind wir aber überzeugt, dass gerade solche Unternehmen attraktive Renditen erzielen können.

Weshalb sind Dividenden für Sie so wichtig?

Das Dividendenwachstum ist für mich einer der besten Frühindikatoren für den freien Cashflow. Wenn das Management dem Verwaltungsrat eine höhere Dividende vorschlägt und dieser zustimmt, sagt das etwas Wichtiges aus: Management und Verwaltungsrat gehen davon aus, dass die Cashflows stabil sind oder sogar wachsen.

Verwaltungsräte sind bei solchen Entscheidungen tendenziell konservativ. Natürlich können sich auch Managementteams irren – wie wir alle. Aber eine steigende Dividende gibt uns eine zusätzliche Bestätigung dafür, dass sich die zugrunde liegenden Cashflows in die richtige Richtung bewegen.

Sie verfolgen also keine klassische Deep-Value-Strategie?

Nein. Wir arbeiten mit einem Ansatz, den ich als <drei Kreise> bezeichne. Wir suchen Aktien, die in Ungnade gefallen sind. Gleichzeitig wollen wir aber eine Verbesserung der Geschäftsdynamik oder einen Katalysator erkennen können, der eine solche Verbesserung auslösen könnte. Damit versuchen wir, Value Traps zu vermeiden.

Der dritte Faktor ist Qualität. Wir sind bescheiden genug, um zu wissen, dass wir nicht vorhersagen können, ob es in den kommenden Jahren zu einer Rezession kommt. Deshalb wollen wir Unternehmen mit soliden Bilanzen und stabilen Cashflows.

«Ich bin überzeugt, dass wir in den USA eine Renaissance der Industrie erleben.»

Wer in den vergangenen 16 Jahren ausschliesslich auf Deep Value gesetzt hätte, hätte es schwer gehabt. Die Kombination aus Bewertung, Geschäftsdynamik und Qualität ermöglicht aus unserer Sicht einen ausgewogeneren Ansatz.

Welcher Bereich des US-Aktienmarktes erscheint Ihnen derzeit besonders attraktiv?

Finanzwerte bilden unsere grösste Sektorposition. Besonders interessant finden wir Regionalbanken.

Ein Beispiel ist Fifth Third Bancorp. Die Bank hat Comerica übernommen, die stark in Michigan und Texas engagiert ist. Wir halten den Zeitpunkt dieser Transaktion für attraktiv. Fifth Third hat die Möglichkeit, Synergien zu realisieren und ihre Position in Texas auszubauen.

Grundsätzlich bin ich überzeugt, dass wir in den USA eine Renaissance der Industrie erleben. Die Steuerpolitik schafft Anreize für Unternehmen, wieder verstärkt in den USA zu produzieren. Gleichzeitig sind Zölle ein weiterer Anreiz, Produktion in die Vereinigten Staaten zu verlagern. Texas profitiert stark von dieser Entwicklung.

Weshalb sollten gerade Regionalbanken davon profitieren?

Regionalbanken sind stark im Kreditgeschäft mit Industrie- und Gewerbeunternehmen engagiert. Wenn die industrielle Aktivität zunimmt, gehören sie zu den direkten Profiteuren.

Wir glauben, dass Regionalbanken in den kommenden Quartalen einige der interessantesten Entwicklungen bei den Unternehmensgewinnen sehen könnten. Gleichzeitig finden wir dort weiterhin attraktive Bewertungen und sich verbessernde Fundamentaldaten.

Künstliche Intelligenz war einer der wichtigsten Treiber an den Aktienmärkten. Ist die Euphorie gerechtfertigt?

Künstliche Intelligenz ist ein enormer Gamechanger. Daran besteht für mich kein Zweifel.

Meine Sorge ist vielmehr, dass Anleger für einige Unternehmen, die vom Aufbau der KI-Infrastruktur profitieren, bereits zu viel bezahlen. Märkte bewegen sich in Zyklen. Wenn ein Bereich sehr attraktive Wachstumsaussichten verspricht, fliesst enorm viel Kapital dorthin. Unternehmen nehmen Eigenkapital auf, verschulden sich und investieren massiv. Genau das sehen wir derzeit bei Rechenzentren und der KI-Infrastruktur.

Die Profiteure dieses Infrastrukturaufbaus sind momentan die offensichtliche Investmentthese. Alle konzentrieren sich darauf.

Wo sollten Anleger stattdessen hinschauen?

Auf das, was danach kommt.

In der nächsten Phase werden Unternehmen ihre Systeme modernisieren müssen, damit sie künstliche Intelligenz tatsächlich nutzen können. Danach wird die entscheidende Frage sein, welche Unternehmen KI in höhere Produktivität übersetzen können.

«Ich mache mir Sorgen, dass Europa nicht aggressiv genug vorgeht.»

Banken könnten zu den grossen Produktivitätsgewinnern gehören. Auch Versicherungen dürften erheblich profitieren. Und wir sehen Chancen im Gesundheitswesen.

Derzeit bezahlen Anleger meiner Ansicht nach für Teile der ersten Gruppe – also die Infrastrukturprofiteure – zu viel. Einige der künftigen Produktivitätsgewinner werden dagegen noch unterschätzt.

Welches Finanzinstitut könnte besonders stark von KI profitieren?

J.P. Morgan könnte aus KI-Sicht zu den grössten Profiteuren gehören. Unter Bewertungs- und Ertragsgesichtspunkten finden wir derzeit allerdings Regionalbanken besonders interessant.

Europa investiert weniger aggressiv in die KI-Infrastruktur als die USA. Beunruhigt Sie das?

Ja. Ich mache mir Sorgen, dass Europa nicht aggressiv genug vorgeht.

Unternehmen und Volkswirtschaften, die diese Technologie konsequent einsetzen und ihre Systeme darauf vorbereiten, werden Wettbewerbsvorteile haben.

Die USA verfügen zudem über einen flexibleren Arbeitsmarkt. Unternehmen können ihre Organisation einfacher anpassen und Mitarbeitende leichter anders einsetzen. KI dürfte erhebliche Produktivitätsgewinne ermöglichen. Ich frage mich deshalb, ob Europa mit seinen teilweise starreren Strukturen im gleichen Ausmass davon profitieren kann.

Wo sehen Sie derzeit das grösste Risiko für Dividenden?

Vorsichtig sind wir in Teilen der Lebensmittelindustrie, insbesondere bei Snacks beziehungsweise Snackproduzenten.

GLP-1-Medikamente verändern aus gesundheitlicher Sicht das Konsumverhalten. In den USA sehen wir bereits Veränderungen bei den Essgewohnheiten. Einige Lebensmittelkonzerne weisen hohe Dividendenrenditen und gleichzeitig hohe Ausschüttungsquoten auf, während die Absatzmengen unter Druck stehen. Bei einzelnen Unternehmen stellt sich deshalb die Frage, wie nachhaltig ihre Dividenden sind.

Bei welchem Sektor haben Sie Ihre Einschätzung zuletzt geändert?

Bei Raffineriebetreibern sind wir etwas weniger optimistisch als noch zu Beginn des Jahres.

Die Raffineriemargen waren sehr hoch, teilweise aufgrund von Ausfällen russischer Raffineriekapazitäten. Diese Unternehmen erwirtschaften viel Cashflow. Wir glauben aber, dass sie derzeit überdurchschnittlich hohe Gewinne erzielen, die sich nicht unbedingt fortschreiben lassen.

Normalisieren sich die Raffineriemargen wieder, könnten diese Aktien unter Druck geraten. Deshalb haben wir unser Engagement seit Jahresbeginn reduziert.

Die US-Wirtschaft hält sich trotz hoher Zinsen erstaunlich gut. Hat Sie das überrascht?

Ja. Ich bin überrascht, wie widerstandsfähig sich sowohl der Markt als auch die Wirtschaft gezeigt haben. Bei einer Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen von annähernd 5 Prozent hätte ich mit einer stärkeren Abschwächung gerechnet.

Aber wir sehen die Risse schlicht nicht. Die Credit Spreads sind sehr eng. Von den Banken hören wir nichts über grössere Kreditprobleme, und auch bei den notleidenden Krediten sieht die Situation gut aus.

«Der massive Ausbau der KI-Infrastruktur in den USA unterstützt die Unternehmensgewinne.»

Hinzu kommt eine aussergewöhnlich starke Berichtssaison. Ich mache das seit mehr als 20 Jahren und habe nur selten eine derart gute Berichtssaison erlebt. Normalerweise sieht man so etwas unmittelbar nach einer Rezession. Dieses Mal hatten wir nicht einmal eine Rezession.

Wie viel von dieser Stärke ist auf KI zurückzuführen?

Ein erheblicher Teil.

Der massive Ausbau der KI-Infrastruktur in den USA unterstützt die Unternehmensgewinne. Und davon profitieren nicht nur die direkten Anbieter. Die Begeisterung für neue KI-Unternehmen belebt auch die Kapitalmärkte, was wiederum Finanzunternehmen zugutekommt.

KI wirkt sich bereits heute auf Unternehmensgewinne, Wirtschaftsaktivität und Beschäftigung aus.

Die KI-Party ist also noch nicht vorbei?

Im Moment ist schwer zu erkennen, was die Party beenden könnte.

Irgendwann wird sie vorbei sein – ich glaube fest an Zyklen. Derzeit ist es aber schwierig, den Auslöser dafür zu erkennen.

Das bedeutet nicht, dass Anleger einfach den teuersten KI-Aktien hinterherlaufen sollten. Unser Ansatz ist ein anderer. Wir bieten eine Diversifikation zu dem Wachstumsengagement, das Anleger über den S&P 500 ohnehin bereits besitzen. Der Index selbst weist inzwischen einen sehr hohen Technologie- und Wachstumsanteil auf.

Was unterscheidet Ihren Investmentansatz letztlich von anderen?

Erfahrung und die Tiefe unseres Researchs sind wichtig. Brian Ferguson und ich machen das seit mehr als 20 Jahren. Wir verfügen über ein gut ausgestattetes Team. Als Teil von BNY haben wir nicht nur Zugang zu Fundamentalanalysten, sondern auch zu Quant-Spezialisten, Experten für Responsible Investing, Fixed-Income-Spezialisten und investigativem Research.

Letztlich geht es aber um Disziplin. Wir suchen Bewertungspotenzial, eine sich verbessernde Geschäftsdynamik und fundamentale Qualität. Gleichzeitig verfügen wir über institutionalisierte Risikokontrollen, damit wir unseren Kunden tatsächlich das Value- und Income-Exposure liefern, das wir versprechen.

Man könnte es als eine Strategie bezeichnen, mit der Anleger nachts ruhig schlafen können.

In den USA stehen die Midterm Elections bevor. Könnten die Wahlen die Aktienmärkte unter Druck setzen?

Das bereitet mir keine grossen Sorgen. Untersuchungen zeigen, dass sich die Aktienmärkte in der Vergangenheit auch bei geteilten Machtverhältnissen in Washington durchaus gut entwickelt haben. Wenn die Macht zwischen den Parteien geteilt ist, wird es schwieriger, weitreichende politische Veränderungen durchzusetzen.

Für die Unternehmen, die wir verfolgen, erwarte ich deshalb keine wesentlichen Auswirkungen durch die Midterms. Andere Investoren mögen sich wegen der Wahlen Sorgen machen – ich tue es nicht.

John Bailer ist Lead Portfolio Manager für dividendenorientierte Large-Cap-Value-Strategien bei BNY Investments. Er ist für die Income-Stock-Strategie verantwortlich. Sie richtet sich an Anleger, die attraktiv bewertete Aktien mit höheren Dividendenerträgen suchen, ohne dabei auf Dividendenwachstum zu verzichten.

Zudem ist Bailer Lead Portfolio Manager der Equity-Income-Strategie, die einen Schwerpunkt auf Aktien mit wachsender Dividende legt, sowie Senior Research Analyst für die Dynamic-Large-Cap-Value-Strategie.