Das Timing hätte nicht besser sein können: Der seit Monaten anhaltende Renditeanstieg an den internationalen Staatsanleihenmärkten vor dem Hintergrund einer ausgeprägten Verschuldungsdynamik (die Schweiz und wenige weitere Länder ausgenommen) sorgt für Schlagzeilen, über Finanzmarktkreise hinaus.

Und am Mittwochabend hat der Chef der US-Notenbank, Kevin Warsh, das getan, was viele von ihm erwartet hatten, aber Präsident Donald Trump widerstrebt. Er hat den Leitzins um einen Viertelprozentpunkt erhöht. Neu beträgt das Zielband für die Federal Funds Rate (den für den Dollar-Geldmarkt massgeblichen Satz) 3,75 bis 4 Prozent.

Eine Kennerin der Geschichte der Finanzkrisen

Carmen Reinhart, die am Freitagabend auf Einladung des Instituts für Schweizer Wirtschaftspolitik (IWP) der Universität Luzern im Rahmen der Veranstaltungsreihe Reichmuth & Co Lecture an der Universität Zürich auftrat, hat sich einen Namen als Erklärerin von Finanzkrisen gemacht. Ihr bekanntestes Werk ist das zusammen mit Kenneth Rogoff 2009 (also unmittelbar nach der globalen Finanzkrise) verfasste «This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly» (auch auf Deutsch erhältlich), das immer wiederkehrende Muster von Booms and Busts in der Finanzgeschichte analysiert.

Reinhart ist Professorin für das internationale Finanzsystem an der Harvard Kennedy School und gilt als eine der einflussreichsten Wirtschaftswissenschaftlerinnen. In den 1980er-Jahren war sie Chefökonomin der (in der Finanzkrise 2008 untergegangenen) US-Investmentbank Bear Stearns. Sie war auch Chefökonomin für die Weltbank und als Beraterin und Deputy Director für den Internationalen Währungsfonds tätig, zwei internationale Organisationen, die das Ziel verfolgen, zur Stabilität der Wirtschaft und des Finanzsystems ihrer Mitglieder und weltweit beizutragen.

Staatsverschuldung ist kein Free Lunch

Nach der Begrüssung durch «Hausherr» Tobias Straumann, Wirtschaftshistoriker und Professor für Geschichte der Neuzeit und Wirtschaftsgeschichte an der Universität Zürich, stellte IWP-Direktor Christoph Schaltegger die Gastreferentin dem Publikum vor, wobei er durchaus passend einen kleinen Werbespot für die Schweizer Schuldenbremse einzuflechten wusste.

Dann legte Reinhart vor vollen Rängen los. Ihre Kernbotschaften zum Vortrag mit dem Titel «Global Risks in a Geopolitically Fragmented World»: Staatsschulden sind nicht einfach ein Free Lunch und damit (auch bei tiefen Zinsen) nicht quasi kostenlos, Bankenkrisen und Staatsschuldenkrisen sind Zwillinge, und wenn die Schuldenlast zu gross wird, heisst die wahrscheinliche (für Sparer und Anleger unappetitliche) Lösung Financial Repression, z.B. indem das Zinsniveau (und damit auch der Realzins) durch Zwangsmassnahmen künstlich tief gehalten wird.

Zuerst dauert es lange, aber dann kommt's ganz heftig

In Bezug auf Prognosen hielt sich Reinhart jedoch zurück. Es sei sehr schwierig, etwa den Zeitpunkt vorauszusagen, an dem der Status des Dollars als globale Reservewährung in Frage gestellt werden könnte oder es den USA zu einer Schuldenkrise komme. «Es kann länger gehen, als man denkt, aber dann setzt die Krise sehr plötzlich und heftig ein», warnte die Professorin.

Natürlich widmete sich Reinhart auch aktuellen Themen wie dem Einfluss der künstliche Intelligenz (KI) auf die Volkswirtschaft und zog Parallelen zum Eisenbahnboom in den USA im 19. Jahrhundert. Es komme in solchen Phasen immer wieder zu Überinvestitionen, die mit vielen Krediten finanziert würden, mahnte sie. Sie rechnet nicht damit, dass es gelingt, mit KI aus den Schulden herauszuwachsen. Der von der Innovation KI ausgelöste Wachstumsimpuls dürfte also nicht reichen, um die Staatsverschuldung auf ein im Verhältnis zur gesamtwirtschaftlichen Wertschöpfung vernünftiges Niveau zurückzubringen.

Aussichten für eine rasche Erholung trüber als 2008

Wenig optimistisch stimmte auch ihre Diagnose, dass diesmal die Aussichten für eine Erholung schlechter sind als nach der Finanzkrise 2008; damals erholte sich die Weltwirtschaft relativ rasch. China fungiere nicht mehr als globale Wachstumslokomotive, die demografische Entwicklung sei ungünstig. Dazu kämen Lieferkettenprobleme, Handelskrise, hoher Ölpreis und als Folge der Inflation gestiegene Zinsen.

Die Optionen, um dem Schuldenberg Herr zu werden, seien allesamt wenig erbaulich. «Aus den Schulden herauszuwachsen, ist keine Option, sondern eher ein Wunsch», hielt Reinhart fest. Es bleiben fiskalische Einschnitte (höhere Steuern, tiefere Ausgaben) und die Versilberung (Privatisierung) von Staatseigentum oder die bereits erwähnte Financial Repression. Ebenfalls aufs Reinharts Liste stehen Zahlungsausfall und Schuldenrestrukturierung.

Lob für Kevin Warsh, Tadel für Donald Trump

Warum handelt die Politik nicht früher, damit solche düsteren Szenarien gar nicht erst Realität werden? «Vielleicht braucht es eine Krise, um die Politiker wachzurütteln», sagte die Professorin dazu.

Reinhart wies auch auf die Gefahr einer Fiscal Dominance hin, dass also eine nicht nachhaltige Fiskalpolitik den Handlungsspielraum für die Geldpolitiker einschränkt und damit deren Aufgabe, die Preisstabilität zu gewährleisten, erschwert oder gar verunmöglicht. In diesem Zusammenhang verteilte die Starökonomin Lob für Warsh, für dessen Standhaftigkeit und Zinserhöhung, und Tadel für Trump, für dessen Versuche, die Notenbank zu instrumentalisieren und damit ihrer Unabhängigkeit zu berauben.

Market Dominance versus Fiscal Dominance

Immerhin diesbezüglich machte der Vortrag der Starökonomin Mut: Trotz des grossen Schuldenbergs der USA und der ungebremsten Verschuldungsdynamik ist die Notenbank Fed noch nicht von der Fiskalpolitik dominiert, die übrigens nicht erst seit dem Amtsantritt des aktuellen Präsidenten das Adjektiv «liederlich» verdient.

Vielmehr scheint die Fed entschlossen zu sein – vielleicht sogar noch entschlossener als auch schon –, sich am Ziel der Preisstabilität auszurichten, das zusammen mit dem Ziel der Vollbeschäftigung bekanntlich auch ihr Mandat bildet. Möglicherweise hofft Warsh dabei darauf, dass die hohen Zinsen den Schuldendienst so stark verteuern, dass die Politik allmählich doch handeln muss, im Idealfall, ohne dass es überhaupt zu einer offenen Krise kommt. Dann hätten die Wächter des Anleihenmarkts ihre Aufgabe mit Bravour erfüllt: Market Dominance statt Fiscal Dominance sozusagen.