Ein günstigerer Anleihezyklus beginnt
In dieser Frage-Antwort-Runde erläutert François Collet, Portfoliomanager und Chief Investment Officer bei DNCA, die wichtigsten Risiken und Chancen, die er auf den globalen Rentenmärkten sieht, und wie die Flaggschiff-Anlagestrategie von DNCA, DNCA Alpha Bonds, für die Zukunft positioniert ist.
Glauben Sie, dass sich die Rolle festverzinslicher Wertpapiere innerhalb von Portfolios ändern wird?
Ja, es hat sich definitiv gegenüber vor einigen Jahren verändert, aber wir glauben, dass wir zu unserer Long-Position im Rentenmarkt zurückkehren können. In den letzten Jahren war das Umfeld recht volatil. Es war ein recht negatives Umfeld, aber es dürfte sich in Zukunft deutlich verbessern, da die Zentralbanken die Zinsen senken und die Kurven viel steiler sind als in der Vergangenheit.
Wie beurteilen Sie das makroökonomische Umfeld in den USA?
Das Wachstum verlangsamt sich, nicht in Richtung Rezession, aber es verlangsamt sich eindeutig. In den Jahren der Biden-Regierung hatten wir eine grosse Einwanderungswelle, die das Wachstum in den USA stark angekurbelt hat, und das ist eindeutig nicht mehr der Fall. Die Einwanderung ist wieder fast auf Null zurückgegangen, was das Angebot an Arbeitskräften verringert und damit das Wachstum dämpft. Das ist der Hauptgrund, warum sich die Beschäftigungszahlen in den USA sehr schnell abkühlen. Auch die Inflation steigt aufgrund von Zöllen, was sich auf den Konsum auswirkt und das Wachstum negativ beeinflusst.
Und die Fed befindet sich nicht in der besten Lage, da sie bei beiden ihrer Mandate Verluste hinnehmen muss und daher eine deutlich neutralere Geldpolitik verfolgen muss. Dieser Zinssenkungszyklus wird zu Long-Positionen am Rentenmarkt führen. Sobald die Zentralbank die Zinsen senkt, ist es immer besser, Long-Positionen statt Short-Positionen zu halten. Wir glauben also, dass das Wachstum der Hauptgrund für niedrige Zinsen ist, aber andererseits sehen wir die Inflation als relativ hartnäckig an, weshalb wir inflationsgebundene Anleihen in den USA gegenüber nominalen Anleihen bevorzugen.
Wie wählen Sie die europäischen Länder aus, in die Sie investieren?
Wir sehen die Wachstumsaussichten für Europa recht pessimistisch. Wir befinden uns in einem Umfeld mit geringem Wachstum, das sich in den kommenden Quartalen nicht ändern dürfte. Der Finanzplan in Deutschland wird erst in der zweiten Hälfte des nächsten Jahres Wirkung zeigen, und gleichzeitig bestehen in Frankreich Rezessionsrisiken. Daher bevorzugen wir Long-Positionen in europäischen Anleihen, da wir die Wachstumsaussichten als nicht besonders rosig einschätzen.
Allerdings halten wir es für sehr wichtig, die richtigen Länder auszuwählen. Wir glauben, dass Spanien und Italien die grössten Chancen bieten, da sie eine recht attraktive Überrendite gegenüber den Geldmarktzinsen bieten und gleichzeitig günstige fiskalische Aussichten aufweisen.
Wie sieht es in Asien aus, insbesondere angesichts der Tatsache, dass Japan einen anderen Kurs in Bezug auf die Zinssätze einschlägt?
Wir konzentrieren uns in erster Linie auf Industrieländer, sodass einige asiatische Länder nicht zu unserem Anlageuniversum gehören. Was Japan betrifft, so sehen wir jedoch eindeutig einen Kurs der Bank of Japan hin zu höheren Zinsen. Die Politik spielt hier eine wichtige Rolle, sodass es zu einer Verzögerung der nächsten Zinserhöhung kommen könnte. Wir wissen jedoch, dass Japan seinen Zinserhöhungszyklus in den nächsten Quartalen fortsetzen wird, da die Inflation über dem Ziel der Zentralbank liegt und definitiv ein Bedarf an höheren Zinsen besteht.
Die japanische Zinskurve ist die steilste aller Industrieländer. Wir gehen davon aus, dass sich die Kurve abflachen wird, und haben daher im Portfolio ein Long-Engagement am langen Ende der japanischen Kurve. Man kann das lange Ende der Kurve zu einem sehr interessanten Niveau kaufen, während Anleihen mit mittlerer Laufzeit untergewichtet sind, was ein Long-Engagement am langen Ende Japans sehr attraktiv macht.
Viele Kommentatoren sagen, dass es jetzt an der Zeit ist, die Laufzeit zu verlängern. Was denken Sie darüber?
Ausnahmsweise würde ich zustimmen, obwohl ich diese Aussage schon seit langem höre. Ich habe dieselbe Aussage 2022 oft von Long-Only-Managern gehört, die sagten, dass die Rückkehr der Zinsen auf 2 Prozent oder 2,5 Prozent in den USA eine Kaufgelegenheit sei, und ich glaube, dass dies damals überhaupt nicht der Fall war.
Aber heute ist es eindeutig eine Gelegenheit, festverzinsliche Wertpapiere zu kaufen. Wir sehen Wolken am Horizont, die Aktien- und Kreditmärkte sind sehr hoch bewertet, daher halten wir eine lange Duration bei Staatsanleihen für zunehmend interessant. Viele Menschen sind besorgt über die Fiskalpolitik, und in einigen Ländern stimme ich voll und ganz zu, dass Vorsicht geboten ist. In Ländern wie Grossbritannien und Japan halten wir diese Befürchtungen jedoch für übertrieben, und es bietet sich eine interessante Gelegenheit, Duration und Staatsanleihen zu kaufen.
Da wir nun diese Chancen auf dem Rentenmarkt sehen, ist es an der Zeit, die Duration zu erhöhen, aber wir glauben auch, dass Flexibilität weiterhin sehr wichtig ist. In den Jahren 2021 und 2022 beispielsweise konnte man ohne Flexibilität keine positive Rendite erzielen. Bei der Alpha-Bonds-Strategie haben wir eine Durationsspanne zwischen -3 und +7. In den letzten drei Jahren haben wir den grössten Teil dieser Tranche genutzt. Wir waren bei -2 short und liegen jetzt fast bei +6. Daher halten wir es für sehr wichtig, dass Fixed-Income-Manager flexibel sind, wenn sie einen Mehrwert erzielen wollen: Sie müssen in der Lage sein, die richtigen Länder und die richtige Kurve zum richtigen Zeitpunkt auszuwählen.
Wie mindert man Volatilität?
Wir haben die Strategie mit einer maximalen Volatilität von 5 Prozent konzipiert, was in etwa der Volatilität entspricht, die Sie von 10-jährigen Staatsanleihen erwarten würden. Wir mindern die Volatilität in erster Linie durch Diversifizierung, daher ist es für uns sehr wichtig, über ein sehr grosses Anlageuniversum zu verfügen.
Da wir derzeit ein viel längeres Engagement im Portfolio haben als in der Vergangenheit, müssen wir sehr gut diversifiziert sein. Aus diesem Grund investieren wir in inflationsgebundene Anleihen in den USA und Staatsanleihen in Italien, Spanien, Grossbritannien, Neuseeland, Japan und Australien. Wir tendieren dazu, das Portfolio recht gut zu diversifizieren, um die Volatilität niedrig zu halten.
Gleichzeitig ist es für uns wichtig, in hochliquide Instrumente zu investieren, denn wenn wir aufgrund von Veränderungen der makroökonomischen Aussichten oder der Bewertung unsere Meinung ändern, müssen wir in der Lage sein, unsere Positionen sehr schnell aufzulösen. Aus diesem Grund haben wir ein höheres Risikobudget für entwickelte Märkte, da diese bei weitem die liquidesten Instrumente sind. Kreditwährungen, Schwellenmärkte und so weiter werden hingegen immer einen geringeren Teil des Portfolios ausmachen.
Welche Tail-Risiken beobachten Sie?
Auf dem Rentenmarkt gibt es immer Tail-Risiken. Eines davon, das für uns kein allzu grosses Risiko darstellen würde, wäre eine Rezession. Das würde eindeutig deutlich niedrigere Zinsen bedeuten, was meiner Meinung nach positiv für uns wäre. Das grösste Tail-Risiko sind jedoch zu hohe Haushaltsdefizite, wie beispielsweise in den USA und Frankreich, weshalb wir gegenüber diesen Ländern deutlich vorsichtiger sind. In den USA beispielsweise, wo wir engagiert sind, tendieren wir zu einer steilen Zinsstrukturkurve, um das Risiko zu mindern, das bei deutlich höheren Haushaltsdefiziten entstehen könnte.
Verfasst im November 2025
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