Gold folgt nicht mehr den alten Regeln

Von Tilmann Galler, globaler Kapitalmarktstratege, J.P. Morgan Asset Management

Gold galt lange als verlässlicher Schutz gegen Inflation, Währungsabwertung und systemische Risiken. Trotz der jüngsten Korrektur verlief die Entwicklung in den vergangenen zwölf Monaten bemerkenswert: Der Goldpreis legte in diesem Zeitraum um rund 50 % zu und übertraf damit viele andere Anlageklassen deutlich. Doch weniger entscheidend als die Rally selbst ist die Frage, warum Gold heute anders reagiert als früher.

Das alte Muster greift nicht mehr

Historisch war Gold stark von den realen Renditen zehnjähriger US-Staatsanleihen geprägt. Stiegen die realen Renditen, verlor Gold typischerweise an Attraktivität, weil zinslose Anlagen gegenüber zinstragenden Papieren an Reiz einbüssten. Zwischen 1990 und 2021 liess sich der Goldpreis zu rund 85 % durch die reale Rendite zehnjähriger US-Treasuries erklären. Seit 2022 hat sich diese Beziehung jedoch deutlich abgeschwächt. Die Erklärungskraft ist stark gesunken, und Gold zeigte sich wesentlich widerstandsfähiger, als das frühere Modell hätte erwarten lassen.

Dafür gibt es mehrere mögliche Gründe: geopolitische Risiken, hartnäckige Inflation, Veränderungen bei der Nachfrage der Zentralbanken, Sorgen um fiskalische Nachhaltigkeit, Phasen eines schwächeren Dollars und neue Zweifel an der Unabhängigkeit von Zentralbanken. Gemeinsam ist diesen Faktoren, dass sie auf ein wachsendes Gefühl struktureller Unsicherheit hindeuten. Genau das könnte erklären, warum das bisherige Erklärungsmuster nicht mehr greift.

Neue Treiber rücken in den Vordergrund

Um diesen Wandel besser zu verstehen, rückt die sogenannte Term Premium in den Fokus – also jene Zusatzentschädigung, die Investoren für das Halten langlaufender Staatsanleihen verlangen. Dabei zeigt sich, dass Gold heute weniger vom Niveau realer Zinsen abhängt als von dieser Risikoprämie. Dahinter stehen Zweifel an fiskalischer Glaubwürdigkeit, politische Unsicherheit und langfristige makroökonomische Risiken.

Besonders aufschlussreich ist dabei, dass sich die Korrelation zwischen Gold und dieser Laufzeitenprämie seit 2020 verändert hat. Während sich beide Grössen über viele Jahre hinweg eher gegenläufig entwickelten, ist seither eine positivere Beziehung zu beobachten. Gold und langfristige Anleiherisikoprämien erscheinen heute stärker als Ausdruck derselben Grundsorgen: steigende Staatsverschuldung, fiskalische Risiken und eine mögliche Erosion geldpolitischer Glaubwürdigkeit.

Für Anleger hat das Folgen. Gold kann zwar weiterhin gegen bestimmte Extremrisiken absichern. Als einfacher, verlässlicher Diversifikator im Fixed-Income-Kontext ist es aber weniger berechenbar geworden. Die jüngste Rally lässt sich eben nicht mit einem einzelnen Faktor wie Zentralbankkäufen erklären. Vielmehr spiegelt sie eine breitere Neubewertung struktureller Risiken wider. Anleger sollten deshalb frühere Denkmuster hinterfragen und genauer definieren, welche Risiken sie mit Gold überhaupt absichern wollen. In einem Umfeld, in dem Gold von komplexen und sich überlagernden Kräften getrieben wird, dürfte seine Rolle im Portfolio beweglicher – und weniger verlässlich – sein als in früheren Zyklen.

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