Wird Private Equity endlich liquide?
Privatanleger hatten bislang oft nicht denselben Zugang zu privaten Unternehmen wie zu börsennotierten Unternehmen. Dabei sind mehr als 80 Prozent aller Unternehmen weder börsennotiert noch werden sie an öffentlichen Märkten gehandelt.
Die gute Nachricht ist, dass sich dank struktureller und regulatorischer Entwicklungen immer mehr Möglichkeiten für Private-Equity-Investitionen eröffnen, wobei neue Formate zur Verfügung stehen, die auf die Bedürfnisse von Privatanlegern zugeschnitten sind.
Gad Amar, Leiter Vertrieb für Westeuropa, und Nicolas Audhoui-Darthenay, Leiter Private Assets Product bei Natixis Investment Managers, teilen ihre Ansichten zu den Vorteilen und Grenzen sogenannter «Evergreen»-Fonds.
Was erwarten Privatanleger, wenn sie sich für Private-Equity-Strategien entscheiden?
Gad Amar: Zunächst einmal ist es wichtig, sich vor Augen zu halten, dass Private Equity in erster Linie für Anleger gedacht ist, die bereits andere Anlageklassen in ihrem Portfolio haben (Aktien, Anleihen, Derivate) und nach zusätzlichen Diversifizierungs- und Renditequellen suchen.
Im Gegenzug für eine höhere Zielrendite und Diversifizierungsvorteile sind Private-Equity-Vermögenswerte von Natur aus illiquide, wenn sie direkt gehalten werden, und erfordern spezifisches Fachwissen sowie Zugang zu Transaktionen. Hier kommt das Fachwissen der Verwaltungsgesellschaften ins Spiel, die durch Sourcing und Strukturierung eine geeignete Lösung anbieten.
Privatanleger wünschen sich Flexibilität bei ihren Anlagen, insbesondere um auf Lebensereignisse oder sich im Laufe der Zeit ändernde Bedürfnisse reagieren zu können. Geschlossene Private-Equity-Fonds mit mehreren Kapitalabrufen und einer Haltedauer von fünf bis neun Jahren erfüllen diese Anforderungen nicht.
Die Schaffung von offenen oder «Evergreen» Fonds, die in Private Equity investieren und für Privatpersonen zugänglich sind, ermöglicht es, dieses Hindernis bei der Demokratisierung privater Vermögenswerte zu beseitigen.
Welche Liquiditätsbeschränkungen sollten bei der Wahl dieser Anlageklasse in Kauf genommen werden?
Nicolas Audhoui-Darthenay: Im Gegensatz zu traditionellen Aktien- oder Rentenfonds, die einen täglichen Nettoinventarwert bieten (offene Fonds, bei denen der Anleger täglich ein- oder aussteigen kann), kann ein Evergreen-Private-Equity-Fonds nur eine begrenzte Liquidität mit genau festgelegten Zeichnungs- und Rücknahmefenstern bieten, beispielsweise monatlich oder vierteljährlich.
Die den Endanlegern angebotene Liquidität muss ebenfalls an die Anlageklasse angepasst sein, wobei es zwei Hauptfamilien von Evergreen-Private-Equity-Fonds gibt: Fonds, deren Liquidität auf einem Versicherer basiert, und solche, die ihre Liquidität intern verwalten.
Erstere bieten in der Regel regelmässige Liquidität (zwischen wöchentlich und monatlich) mit einem kleinen Bestand an liquiden Mitteln.
Andererseits werden sie nur im Rahmen von Lebensversicherungen und oft innerhalb eines geschlossenen Netzwerks vertrieben, beispielsweise durch den Lebensversicherer derselben Gruppe oder in der Nähe der Verwaltungsgesellschaft des betreffenden Fonds. Dies führt zu einem begrenzteren Angebot für Endanleger mit manchmal enttäuschenden Renditen.
Für Evergreen-Fonds, die ihre Liquidität intern verwalten, wird dies durch den Fondsmanager ermöglicht, der die Vermögenswerte auch danach auswählt, ob sie regelmässig positive Cashflows generieren und/oder bei Bedarf wiederverkauft werden können.
Die Gegenpartei ist manchmal ein grösserer Pool liquider Vermögenswerte, historisch gesehen etwa 30 Prozent in Frankreich, aber eine verfeinerte Struktur ermöglicht es, die Grösse dieses Pools zu reduzieren, beispielsweise über Dachfonds.
In jedem Fall können diese Fonds allen Arten von Kunden angeboten werden und sind unabhängig vom Lebensversicherer, bleiben aber gemäss den regulatorischen Formaten (FCPR Fonds Commun de Placement à Risque) für diesen zugelassen.
Zur Klarstellung: Es ist auch möglich, die Liquidität durch einen Mechanismus zur Begrenzung der Abflüsse, wie Gating, zu verwalten. Dieser Mechanismus kann bei französischen Fonds (FCPR) nur in Ausnahmefällen angewendet werden.
Das neue europäische ELTIF-Format (European Long Term Investment Fund) erlaubt dies, ist jedoch für Endkunden nicht ohne Risiko, da ein Teil ihrer Ersparnisse zu einem Zeitpunkt blockiert sein könnte, zu dem sie darauf angewiesen sind.
Daher ist bei ELTIF-Fonds Vorsicht geboten, insbesondere bei solchen, deren Liquidität auf der Fähigkeit des Fonds basiert, Cashflows zu generieren und/oder Vermögenswerte zu verkaufen, und solchen, die Liquidität hauptsächlich auf der Grundlage von Gating bieten.
Ist das Performancepotenzial von Evergreen-Fonds, die liquider sind, geringer als das von geschlossenen Fonds, die institutionellen Anlegern vorbehalten sind?
Nicolas Audhoui-Darthenay: Geschlossene Fonds verfügen in der Regel nur über eine marginale Liquiditätsreserve, aber der einzelne Anleger hält Bargeld vor, um die Kapitalabrufe geschlossener Fonds zu erfüllen, und verfügt möglicherweise über Bargeld, das zum Zeitpunkt der Amortisation dieser Fonds zur Wiederanlage bereitsteht.
Infolgedessen leidet dieser Anleger unter einer Verwässerung seiner tatsächlichen Performance durch diese marginale Liquidität auf seinem Konto.
Umgekehrt verfügen Evergreen-Fonds in der Regel über eine geringe Liquiditätsreserve, die es dem Manager ermöglicht, mit Abflüssen von Anlegern umzugehen. Da der Anleger leichter entscheiden kann, wann er in seine Anlage ein- und aussteigt, gibt es fast keine Verwässerung durch Bargeld auf seinem Konto.
In gewisser Weise wird für einen Privatanleger die Verwässerung durch Bargeld, die zu Beginn und am Ende der Laufzeit von geschlossenen Fonds wichtig ist, durch eine geringere, aber permanente Verwässerung ersetzt.
Zur Erinnerung: Mit Ausnahme der Fondsauflegungsphase wird das Geld sofort in einen Evergreen-Fonds investiert, da der Anleger von den früheren Investitionen des Fonds profitiert. Bei einem geschlossenen Fonds kann die Investition hingegen mehrere Jahre dauern, was für den Endkunden mit erheblichen Wartezeiten hinsichtlich der Liquidität verbunden ist.
Wenn die «inländische» Liquiditätsreserve eines Evergreen-Fonds optimiert ist, könnte der Endkunde Renditen erzielen, die den tatsächlichen Renditen von geschlossenen Fonds entsprechen oder diesen nahekommen.
Bei Natixis IM sind wir bestrebt, die Grösse der Liquiditätsreserve zu optimieren. So können Fonds so strukturiert werden, dass bis zu 80 Prozent in «reines» Private Equity investiert sind.
Marketing Communication. For professional investors only. Past performance is not indicative of future results. All investments involve risk, including the risk of capital loss. The provision of this material and/or reference to specific securities, sectors, or markets within this material does not constitute investment advice, or a recommendation or an offer to buy or to sell any security, or an offer of services. Investors should consider the investment objectives, risks and expenses of any investment carefully before investing. The analyses, opinions, and certain of the investment themes and processes referenced herein represent the views of the portfolio manager(s) as of the date indicated. These, as well as the portfolio holdings and characteristics shown, are subject to change. There can be no assurance that developments will transpire as may be forecasted in this material. In Switzerland: This material is provided by Natixis Investment Managers, Switzerland Sàrl, Rue du Vieux Collège 10, 1204 Geneva, Switzerland or its representative office in Zurich, Schweizergasse 6, 8001 Zürich.
NATIXIS INVESTMENT MANAGERS Paris 453 952 681 Capital : 178 251 690 € 43, avenue Pierre Mendès-France, 75013 Paris www.im.natixis.com
MIROVA - Affiliate of Natixis Investment Managers. French Public Limited Liability Company. Share Capital: €8 813 860 Regulated by the Autorité des Marchés Financiers (AMF) under n° GP 02014. RCS Paris n° 394 648 216. 59 avenue Pierre Mendès France 75013
