Die trügerische Sicherheit von Staatsanleihen

Pensionskassen haben in den letzten Jahren Aktien abgebaut und durch vermeintlich risikolose Obligationen ersetzt. Ein Fehler – findet Vorsorgeexperte Herbert Brändli.

Herbert Brändli ist Gründer und Verwaltungsratspräsident der B+B Vorsorge. Er schreibt regelmässig für finews.ch.

Der anhaltende Trend zur Minimierung von Vermögensschwankungen schwächt das Ertragspotential von Pensionskassen drastisch, denn Gewinne respektive Dividenden versprechen auf lange Sicht mindestens den doppelten Ertrag gegenüber Anleihen-Coupons.

Dabei ist die Angst vor Vermögensschwankungen unbegründet. Der Beitragszufluss in die 2. Säule ist anderthalb Mal grösser als der Leistungsabfluss, und Pensionskassen müssen zur Zeit für ihre Leistungsbereitschaft weder das Vermögen noch die Erträge antasten. Sie haben im Gegenteil laufend neuen Anlagebedarf. Liquiditätsengpässe können allenfalls nach Strukturveränderungen bei den Arbeitgebern auftreten.

Völlig falsches Bild

Jedenfalls zeichnen die Jahresabschlüsse, welche immer von einer unmittelbaren Liquidierung ausgehen, ein völlig falsches Bild bezüglich Risikofähigkeit. Den wenigsten ist dabei bewusst, dass gerade Obligationen, die sie zur Risikominimierung einsetzen, beträchtliche Risiken beinhalten.

Heute ist klar, dass viele Pensionskassen die bereits stark nach unten korrigierten Sollerträge auf längere Frist nicht mehr erreichen können. Dies gilt insbesondere für Vorsorgeinrichtungen mit Vollversicherungen im Hintergrund, die übermässig in Obligationen investiert sind.

Extremer Zinsanstieg

Bis vor kurzem galten ertragsarme Staatsanleihen wenigstens noch als grundsolide Anlage. Das hat sich grundlegend geändert. Beispielsweise gab es für Griechenland 2009 ein «A-Rating», das heisst, die Anlage ist sicher und ein Zahlungsausfall eher unwahrscheinlich. Knapp zwei Jahre später wird Griechenland mit einem «CC-Rating» bewertet. Das bedeutet, dass ein Zahlungsausfall eine hohe Wahrscheinlichkeit hat.

Nach der Herabstufung sind die Zinsen extrem angestiegen. 10-jährige griechische Staatsanleihen notieren heute bei 21,6 Prozent und haben gegenüber Topanlagen (AAA-Rating) eine Risikoprämie von 19,4 Prozent.

Beispiel Griechenland

Nur das beherzte Eingreifen der Europäischen Union (EU) und der Europäischen Zentralbank (EZB) haben verhindert, das Griechenland noch nicht zahlungsunfähig ist. Aber nicht nur Griechenland hat Bonitätsprobleme, sondern auch Länder wie Portugal, Irland, Spanien und Italien sind betroffen, und auch die Kreditwürdigkeit der USA wurde zurückgestuft. Dies hat zur Folge, dass die Zinsen sehr wahrscheinlich generell ansteigen werden und Obligationen-Investoren fallende Kurse in Kauf nehmen müssen.

Das Beispiel Griechenland illustriert, wie schnell eine vermeintlich risikolose Staatsanleihe zu hohen Verlusten führen kann. 2009 hatte die griechische Obligation Hellenic Republic einen Kurs von annähernd 100 mit einem Zinssatz von 4,7 Prozent. Heute notiert die Anleihe bei 33,8, was einem Zinssatz von etwa 18,8 Prozent entspricht. Der Zinsanstieg um 14,1 Prozent hat dem Investor einen herben Kursverlust von 66 Prozent beschert.

Schwankende Teuerung

Für Schweizer Pensionskassen ist die Schuldenproblematik anderer Länder insoweit weniger von Bedeutung, da ihre Fremdwährungs-Obligationen-Quote im Normalfall nur etwa 10 Prozent beträgt. Von grösserem Interesse ist die Entwicklung der Zinsen im Inland.

Die langfristigen Zinsen werden durch die Inflationserwartungen der Marktteilnehmer geprägt. Über die letzten Jahre blieb die Teuerung nicht lange stabil und schwankte stark zwischen inflationärem und deflationärem Umfeld.

Erhebliches Risiko auf bei Schweizer Bonds

In der Schweiz lag sie 2010 bei 0,7 Prozent. Nimmt man an, dass sie sich auf den Mittelwert der letzten 65 Jahre bei 2,5 Prozent einpendelt, müssten die langfristigen Zinsen um 1,8 Prozent steigen. Momentan liegt die 10-jährige Rendite der Schweizer Eidgenossen bei nominal 1,1 Prozent respektive real 0,4 Prozent. Bei einem inflationsbedingten Anstieg auf 2,9 Prozent würden die Obligationenkurse um 14 Prozent einbrechen.

Nimmt man das Worst-Case-Szenario, wonach die Inflation ein historisch hohes Niveau von 5,5 Prozent erreicht, müssten die langfristigen Zinsen auf 6,1 Prozent steigen. Dies würde Kursverluste von knapp 35 Prozent bedeuten. Diese Beispiele zeigen, dass auch Schweizer Obligationen ein erhebliches Kursrisiko beinhalten.

Der Nachteil passiver Mandate

Die Zinsen der 10-jährigen Schweizer Obligation befinden sich, verglichen mit dem Durchschnitt der letzten 17 Jahre von nominal 2,8 Prozent respektive real 2 Prozent, auf sehr tiefem Niveau. Unter der realistischen Annahme, dass Kapitalmärkte zum langfristigen Durchschnitt tendieren, müssen die Zinsen, unabhängig von Inflationserwartungen oder Bonitätsängsten, mit der Konsequenz von Kursverlusten irgendwann ansteigen.

Da immer mehr Pensionskassen passive Mandate vergeben, berauben sie sich auch noch der Möglichkeit, das Vermögen aktiv dagegen zu schützen. Bei diesem Risikomanagement müssen wir uns auf tiefere Pensionskassenleistungen einstellen.