Sie gelten als ausgesprochen riskante Anlageklasse: Anleihen von Schuldnern aus Entwicklungs- beziehungsweise Schwellenländern (Emerging Markets, Emma), die in der lokalen Währung denominiert sind. Denn der Investor trägt hier neben dem Ausfallrisiko (wenn der Emittent seinen Zahlungsverpflichtungen nicht nachkommen kann) auch das Wechselkursrisiko. Und die Geschichte lehrt, dass Bonds und Währungen aus Schwellenländern bei globalen Krisen besonders massiv unter Abgabedruck geraten.

«Das war früher tatsächlich so, hat sich aber geändert. In den letzten Jahren sind Emma-Bonds immer resilienter geworden und weisen heute zum Teil kleinere Schwankungen auf als etablierte Märkte», stellt Hugo Verdière im Gespräch mit finews in Zürich richtig. Er verwaltet seit 2019 als Senior Portfolio Manager im Emma-Anleihen-Team von DPAM den Fonds L Bonds Emerging Markets Sustainable.

Ein Schwergewicht unter den Emma-Bond-Fonds

Das Gefäss wurde 2013 lanciert, bringt heute ein Volumen von 5,6 Milliarden Euro auf die Waagschale und weist den Schwerpunkt Lokalwährungsanleihen von staatlichen und staatsnahen Schuldnern aus Schwellenländern auf.

In die Fixed-Income-Welt ist Verdière aber schon früher eingetaucht. Vor 20 Jahren startete er bei Société Générale Insurance, spätere Stationen waren Amundi, EDF Group und Candriam. Nun arbeitet er am Hauptsitz von Degroof Petercam Asset Management (meist wird nur das Kürzel DPAM bemüht) in Brüssel. DPAM gehört zur Indosuez-Gruppe und hat auch eine Dependance in Genf. Die Gesellschaft ist auf aktive Anlagen spezialisiert, verwaltet mit über 190 Mitarbeitern ein Vermögen von rund 57 Milliarden Euro und ist bereits seit 14 Jahren im Segment der Schwellenländeranleihen tätig.

Dass die Emma-Bonds weniger schwankungsanfällig sind als früher, führt Verdière auf drei Trends zurück.

In Anbetracht der hohen externen Verschuldung der Schwellenländer weisen Anleihenmärkte in Lokalwährung ein grosses Wachstumspotential auf. (Grafik: DPAM)

«Erstens ist die Realwirtschaft stabiler geworden, bei Krisen geht die Wertschöpfung weniger zurück als früher.» Das habe auch mit der in vielen Ländern aufstrebenden Mittelklasse sowie der besseren Wirtschaftspolitik zu tun. «Die Zentralbanken orientieren sich an Inflationszielen, die Politik muss zunehmend Fiskalregeln beachten.» Das wirkt sich auf den Aussenwert der Lokalwährungen ebenfalls positiv aus.

Zweitens profitieren die Emma davon, dass sich die lokalen Anleihenmärkte in den letzten Jahren entwickelt haben – auch dank der tatkräftigen Förderung durch Institutionen wie den Internationalen Währungsfonds (IWF), die damit das Ziel verfolgten, die Widerstandsfähigkeit des Finanzsystems und damit auch der Wirtschaft dieser Länder gegenüber externen Schocks zu erhöhen.

«Die Märkte sind deutlich tiefer und liquider geworden», bestätigt der Fixed-Income-Spezialist und macht auf einen wichtigen Unterschied zu den klassischen Emma-Anleihen in sogenannten Hartwährungen (meist Dollar oder Euro) aufmerksam: «In unseren Märkten überwiegen die inländischen Investoren wie Pensionskassen, Banken und Versicherungen die sich in der Regel durch längere Anlagehorizonte auszeichnen und in Zeiten globaler Marktturbulenzen für eine stabilere Nachfrage sorgen, was die Volatilität dämpft. Bei den Hartwährungsmärkten hingegen dominieren internationale Anleger, die auf Veränderungen der globalen Risikobereitschaft und grenzüberschreitende Kapitalströme reagieren.»

Die durchschnittlichen Schuldnerratings von Industrie- und Schwellenländern (gewichtet mit dem jeweiligen Bruttoinlandprodukt) tendieren langfristig zur Konvergenz. (Grafik: DPAM) 

Drittens profitieren Emma davon, dass sich der Vergleichswert, namentlich die Staatsanleihenmärkte der meisten Industrieländer, verschlechtert hat. Dort ist die Volatilität deutlich gestiegen, US-Treasuries oder UK-Gilts beispielsweise werden nicht mehr uneingeschränkt und einhellig als sicherer Hafen betrachtet. «Heute gelten Emma-Bonds nicht mehr als Risk-on-risk-off-Instrument, sie werden vielmehr zur Diversifikation und Stabilisierung von Portfolios eingesetzt», beobachtet Verdière.

Allerdings sind Verallgemeinerungen angesichts der Vielfalt der Schwellenländer und ihrer Anleihenmärkte problematisch. «Es gibt mehr Diversität und mehr investierbare Märkte mit eigenen Charakteristiken als früher und damit auch mehr Diversifikation innerhalb der Anlageklasse.»

Der Fondsmanager ist ein passionierter Verfechter des aktiven Anlegens – und hält gar nichts davon, sich passiv an breiten Bondindizes auszurichten. «Die typische Benchmark ist kapitalisierungsgewichtet, das heisst je mehr ausstehendes Volumen desto grösser der Anteil des Schuldners. Das bringt erhebliche Konzentrationsrisiken mit sich.»

«Heute gelten Emma-Bonds nicht mehr als Risk-on-risk-off-Instrument, sie werden vielmehr zur Diversifikation und Stabilisierung von Portfolios eingesetzt.»

Der DPAM-Fonds kann denn auch stark vom Gesamtmarkt abweichen – beispielsweise bezüglich geografischer Verteilung. «Typischerweise entfällt in den Emma-Indizes gut die Hälfte auf Asien. Bei uns ist es nur ein Viertel, dafür halten wir mehr deutlich mehr Schuldner aus Lateinamerika.» Diese zeichneten sich oft durch eine hohe Realrendite aus und seien Exporteure von Rohstoffen oder Energie. Brasilien ist mit rund 10 Prozent die grösste Länderposition, gefolgt von Mexiko und Südafrika. «Für uns ist die absolute Rendite massgebend, unsere Kunden ziehen für ihre Vergleiche natürlich gleichwohl oft eine Benchmark heran.»

Ein Land, dass dem Fondsmanager besonders gefällt, ist Nigeria. «Die jüngst in Betrieb genommene eigene Raffinerie verringert Nigerias Abhängigkeit von importierten raffinierten Kraftstoffen erheblich und ermöglicht es dem Land, mehr Erdölprodukte zu exportieren. Indem ein grösserer Teil der Wertschöpfungskette im Ölsektor im Inland verbleibt, leistet dies einen wichtigen strukturellen Beitrag zur Aussenbilanz des Landes.»

Nicht erlaubt ist es dem Fonds, sich in autoritär regierte Ländern wie China, Russland, Saudi Arabien oder Venezuela zu engagieren. DPAM verwendet über 50 weitere ESG-Kriterien als Filter, um das investierbare Universum einzugrenzen. Nach dieser Vorauswahl kommen die fundamentale Analyse, Bewertungsaspekte und Liquiditätsüberlegungen zum Zug.

Nach einer langen Durststrecke fliesst wieder netto Geld in Emma-Bond-Fonds; kumulativer Zu- bzw. Abfluss seit August 2017 nach Fondstyp; Hartwährung, Lokalwährung, gemischt (blended). (Grafik: DPAM)

«Der Ausschluss von heiklen Ländern hat uns geholfen, nicht zuletzt in den Gesprächen mit Schweizer Investoren, für die Governance-Fragen bei Emma-Anlagen an oberster Stelle rangieren. Auch das Währungsrisiko bzw. die Absicherungskosten beschäftigen die Anleger hierzulande. «Der laufende Ertrag, der Carry, ist zurzeit so hoch, dass er sogar einen relativ starken Zinsanstieg und eine Abwertung gegenüber dem Franken mehr als kompensiert», konstatiert Verdière.

Und wie steht es um die Handelbarkeit, die in der Vergangenheit genau dann versiegte, wenn sie – nämlich in Krisen – am meisten benötigt wurde? «Die Liquidität hat sich stark verbessert, kann aber von Land zu Land und über die Zeit erheblich variieren.»

Beispielsweise verfügen indische Bonds schon seit langem über einen gut entwickelten inländischen Markt, doch der Zugang für internationale Anleger war schwierig. Dank Marktreformen und der Aufnahme in wichtige Anleihenindizes hat sich dies nun geändert.