In dieser Rubrik nehmen Autorinnen und Autoren Stellung zu Wirtschafts- und Finanzthemen.

Über Jahre war die Erfolgsformel an den Aktienmärkten scheinbar einfach: US-Titel übergewichten, insbesondere grosse Wachstumsunternehmen, und den Rest der Welt weitgehend ignorieren.

Diese Strategie wurde belohnt. Doch die Dominanz der USA ist inzwischen so stark in Bewertungen, Benchmarks und Portfolios verankert, dass Anleger die dahinterstehenden Annahmen neu prüfen sollten.

Die Vereinigten Staaten bleiben der grösste und breiteste Kapitalmarkt der Welt, ein Anker der globalen Liquidität und führend bei Innovationen. Es geht daher nicht darum, US-Aktien abzuschreiben. Entscheidend ist vielmehr, ob sich ihre aussergewöhnliche Entwicklung fortsetzen kann und wie viel davon bereits in den Kursen enthalten ist.

Drei Bedingungen für anhaltende US-Dominanz

Die weitere Outperformance amerikanischer Aktien hängt von anspruchsvollen Voraussetzungen ab: Die Produktivität müsste weiter steigen. Gleichzeitig müsste die Inflation in geordneten Bahnen weiter zurückgehen, damit die Leitzinsen niedrig genug bleiben, um die Belastungen durch die hohen Staatsdefizite abzufedern. Zudem müssten internationale Anleger US-Anlagen weiterhin klar bevorzugen, obwohl politische, fiskalische und geopolitische Unsicherheiten zunehmen.

«Europa könnte von aufgestauter Nachfrage, hohen Sparquoten und einer expansiveren Fiskalpolitik profitieren.»

Dass alle drei Bedingungen gleichzeitig erfüllt bleiben, ist weniger wahrscheinlich als noch vor zehn Jahren. Zugleich verteilen sich wirtschaftliche Aktivität, Innovationskraft und Humankapital breiter über verschiedene Regionen.

Europa könnte von aufgestauter Nachfrage, hohen Sparquoten und einer expansiveren Fiskalpolitik profitieren. Ein stärkerer globaler Industriezyklus, eine steigende Rohstoffnachfrage und ein schwächerer US-Dollar würden den Schwellenländern Rückenwind verleihen. Anlagen ausserhalb der USA benötigen keine strukturell schwachen Vereinigten Staaten. Es genügt, wenn deren Dominanz nachlässt.

Konzentration wird zum Portfoliorisiko

Ein zentrales Risiko liegt in der Verengung der Marktführerschaft. Ein kleiner Kreis grosser US-Konzerne, vor allem aus Technologie und künstlicher Intelligenz, war zuletzt für einen überproportionalen Anteil der globalen Aktienrenditen verantwortlich.

«Der US-Exzeptionalismus beruhte weniger auf breiter Marktstärke als auf einer begrenzten Gruppe von Unternehmen.»

Starke Gewinne, steigende Bewertungen und höhere Indexgewichte verstärkten sich gegenseitig: Gute Performance zog Kapital an, Kapitalzuflüsse erhöhten die Marktkapitalisierung, und wachsende Indexgewichte sorgten für weitere Nachfrage. Der US-Exzeptionalismus beruhte damit zunehmend weniger auf breiter Marktstärke als auf einer begrenzten Gruppe von Unternehmen.

Das macht viele Portfolios anfälliger, als es scheint. Zwar lieferten US-Unternehmen überdurchschnittliche Gewinne. Anleger waren jedoch bereit, dafür eine immer höhere Prämie zu bezahlen. Historisch bleibt Marktführerschaft selten dauerhaft bei denselben Segmenten.

Übersehene Chancen sind günstiger

Jenseits grosser US-Wachstumswerte existiert ein breites Anlageuniversum, das während der vergangenen 15 Jahre zurückblieb: europäische Aktien, Schwellenländer, Small Caps, defensive Titel und Value-Aktien. Gerade diese Underperformance führte dazu, dass ihre Gewichtung in vielen Portfolios sank.

Langfristig zeigt sich jedoch ein anderes Bild. In den 16 Jahren vor der jüngsten US-dominierten Phase erzielten alle fünf Segmente zeitweise eine deutliche Outperformance – in unterschiedlichen Marktumfeldern. Europa war in der Expansion Mitte der 1990er-Jahre stark, Schwellenländer profitierten vom Rohstoffzyklus zwischen 2001 und 2010, und Small Caps überzeugten Anfang der 2000er-Jahre sowie nach der Finanzkrise. Defensive Aktien hielten sich in grossen Verlustphasen vergleichsweise gut, während Value-Titel von höheren Zinsen und Inflation profitieren können.

«Nicht perfektes Timing ist entscheidend, sondern die Vermeidung einseitiger Abhängigkeiten.»

Heute werden diese Segmente vielfach mit deutlichen Abschlägen zum globalen Markt gehandelt. Per Ende Juni 2026 lag das Kurs-Gewinn-Verhältnis des Weltmarktes bei 24. Europäische Aktien kamen auf 18, Schwellenländer auf 18,6 und Value-Aktien auf 18,5. Auch bei Kurs-Buchwert-Verhältnissen und Dividendenrenditen zeigen sich Unterschiede.

Diversifikation statt Timing

Welches Segment als Nächstes die Führung übernimmt, lässt sich kaum verlässlich vorhersagen. Geopolitische Fragmentierung, Industriepolitik, veränderte Lieferketten und technologische Umbrüche folgen keinen sauberen Zyklen. Deshalb ist nicht perfektes Timing entscheidend, sondern die Vermeidung einseitiger Abhängigkeiten.

Die fünf Segmente reagieren auf unterschiedliche makroökonomische Treiber und waren historisch nur gering miteinander korreliert. Europäische Aktien könnten von einem fiskalisch getragenen Aufschwung profitieren, Schwellenländer von einer globalen Industrieerholung und einem schwächeren Dollar. Small Caps wären bei sinkenden Finanzierungskosten begünstigt, defensive Aktien in einem unsicheren oder stagflationären Umfeld und Value-Titel bei höheren Realzinsen und hartnäckiger Inflation.

Diversifikation allein garantiert noch keine besseren Ergebnisse. Sie erweitert zunächst nur das Anlageuniversum. Entscheidend ist eine disziplinierte Umsetzung, denn Anleger neigen dazu, jüngsten Gewinnern hinterherzulaufen und schwache Segmente zu spät zurückzukaufen.

Die zentrale Portfoliofrage lautet daher nicht, ob US-Aktien künftig unattraktiv werden. Sie lautet, ob Anleger weiterhin von einer einzigen Renditequelle abhängig sein wollen. In einer weniger berechenbaren Welt spricht vieles dafür, diese Abhängigkeit zu verringern und breiter auf unterschiedliche Renditetreiber zu setzen. 

David Blitz, Chief Researcher und Peter van der Welle, Strategist, beide bei Robeco.

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