Von Jérôme Sicard

Christian Luchsinger, Sie beschreiben einen Markt, der zwischen geopolitischer Entspannung und geldpolitischer Straffung gefangen ist. Welcher Faktor hat aus Ihrer Sicht derzeit das grösste Potenzial, als echter Markt-Disruptor zu wirken?

Geopolitik bleibt eine wichtige Quelle von Volatilität, hat sich in ihrer Wirkung jedoch verändert. Märkte behandeln geopolitische Ereignisse zunehmend als episodischen Lärm und weniger als strukturellen Treiber von Regimewechseln. Selbst starke geopolitische Eskalationen führen zwar zunächst zu deutlichen Neubewertungen, die Nachwirkung bleibt jedoch oft begrenzt, sofern sie nicht in anhaltende Veränderungen von Wachstum, Inflation oder finanziellen Bedingungen übersetzen.

Jüngste Episoden wie die Spannungen rund um die Strasse von Hormus oder der Liberation Day zeigen dieses Muster deutlich. Märkte haben rasch extreme Tail-Risk-Szenarien eingepreist – inklusive erheblicher Ölpreisschocks und längerfristiger Lieferunterbrüche –, doch bislang haben sich diese Szenarien nicht materialisiert. In der Folge wird geopolitisches Risiko heute deutlich taktischer bepreist: Es beeinflusst kurzfristige Volatilität, verändert aber selten mittelfristige Allokationsrahmen.

«Entscheidend ist zudem, dass wir uns nicht mehr in einem vorhersehbaren Zinssenkungszyklus befinden.»

Im Gegensatz dazu bleibt die Geldpolitik der zentrale potenzielle Disruptor, da sie direkt auf die entscheidenden Bewertungsgrössen wie Diskontsätze, Liquidität, Kreditbedingungen und Risikoneigung wirkt. Entscheidend ist zudem, dass wir uns nicht mehr in einem vorhersehbaren Zinssenkungszyklus befinden, sondern in einem Regime erhöhter Unsicherheit über den künftigen geldpolitischen Pfad.

Insbesondere die US-Notenbank operiert mit einer restriktiveren Reaktionsfunktion. Die Glaubwürdigkeit in Bezug auf Inflation steht heute stärker in Konkurrenz zu Fragen der Finanzstabilität. Diese Spannung führt zu einer breiteren Verteilung möglicher Zinspfade. In diesem Sinne ist geldpolitische Unsicherheit zu einer strukturelleren und persistenteren Disruptionsquelle geworden als Geopolitik.

Kann eine Deeskalation rund um die Strasse von Hormus tatsächlich zu einer nachhaltigen Desinflation führen, oder handelt es sich lediglich um eine temporäre, angebotsseitige Entlastung?

Damit ein solcher Effekt nachhaltig wäre, müsste sich vor allem die Nachfrageseite deutlich abschwächen. Eine reine Entspannung auf der Angebotsseite – etwa durch tiefere Ölpreise – reicht nicht aus, um einen strukturellen Desinflationsprozess auszulösen.

Die globale Wirtschaft zeigt sich derzeit weiterhin resilient. Das Wachstum wird durch laufende Investitionszyklen gestützt, insbesondere im Bereich der KI-Infrastruktur, des industriellen Kapazitätsausbaus sowie durch selektive fiskalische Impulse in wichtigen Volkswirtschaften. Diese Dynamik wirkt insgesamt nicht disinflationär und stützt weiterhin den zugrunde liegenden Preisdruck.

Tiefere Energiepreise beeinflussen daher primär die Headline-Inflation, nicht jedoch zwingend die Kerninflation. Diese Unterscheidung ist zentral, da eine Entlastung im Energiesektor nicht automatisch zu einem nachhaltigen Rückgang der Gesamtinflation führt, solange Dienstleistungsinflation und Lohnentwicklung robust bleiben.

Hinzu kommen strukturelle Reibungsverluste in den globalen Lieferketten, die die Transmission tieferer Energiepreise in die Kerninflation teilweise abschwächen. Selbst bei sinkenden Energiepreisen bleibt der Pass-through daher begrenzt.

Schliesslich ist auch die geopolitische Risikoprämie im Energiesektor nicht vollständig verschwunden. Selbst in Phasen der Deeskalation bleibt eine gewisse Risikoprämie bestehen, bis sich physische Handelsströme, Logistiknetzwerke und Versicherungsbedingungen vollständig normalisiert haben. Was wir derzeit sehen, ist somit eine partielle Entspannung innerhalb eines weiterhin fragilen Umfelds – kein klarer Regimewechsel.

Deutet der Fokus der Fed auf Inflationsglaubwürdigkeit gegenüber Marktstabilisierung auf ein strukturell volatileres Regime für Risikoanlagen hin?

Ja. Entscheidend ist, dass es sich dabei nicht um eine zyklische Kommunikationsanpassung handelt, sondern um eine strukturelle Verschiebung der geldpolitischen Prioritäten. Die Federal Reserve gewichtet Inflationsglaubwürdigkeit zunehmend höher als kurzfristige Finanzmarktstabilität.

Im Vergleich zum Post-Krisen-Regime, in dem Zentralbanken rasch stabilisierend eingriffen, ist der heutige Rahmen deutlich asymmetrischer. Die Schwelle für Interventionen liegt höher, und Reaktionen erfolgen weniger unmittelbar.

«Die Reduktion von Forward Guidance verstärkt diese Unsicherheit zusätzlich.»

Der sogenannte Fed Put ist damit nicht verschwunden, aber vermutlich weniger verlässlich, zeitlich verzögert und an strengere Bedingungen geknüpft als im vergangenen Zyklus.

Die Reduktion von Forward Guidance verstärkt diese Unsicherheit zusätzlich. Märkte haben weniger Transparenz über die Reaktionsfunktion der Notenbank, was sowohl die Unsicherheit über das Zinsniveau als auch über Timing und Ausmass geldpolitischer Schritte erhöht. Diese Unsicherheit wirkt direkt in die Volatilität hinein.

Insgesamt deutet vieles darauf hin, dass wir uns in Richtung eines Regimes bewegen, in dem Volatilität strukturell höher und weniger durch geldpolitische Eingriffe gedämpft ist. Zentralbanken bleiben im Extremfall präsent, aber die Glättung mittlerer Marktzyklen  dürfte deutlich abnehmen.

Die potenziellen IPOs von SpaceX, OpenAI und Anthropic werden als historisches Ereignis für die Kapitalmärkte beschrieben. Sehen Sie darin eine Ausweitung der Aktienmärkte oder eine strukturelle Rotation weg von bestehenden Indexkomponenten?

Wir beobachten ein hybrides Regime, das einen realen industriellen Investitionszyklus mit stark reflexiven Marktdynamiken verbindet. Auf der fundamentalen Seite ist die KI-Infrastrukturinvestition real, sichtbar und hoch kapitalintensiv. Die Nachfrage nach Rechenleistung, Halbleitern und Datenzentren wird durch einen mehrjährigen Ausbau der Hyperscaler-Investitionen getrieben. Unternehmen wie Nvidia stehen im Zentrum dieses Zyklus.

Gleichzeitig hat das Ökosystem rund um OpenAI die Wahrnehmung von KI als General-Purpose-Technologie verstärkt und damit eine strukturelle Neubewertung entlang der gesamten Wertschöpfungskette ausgelöst. Vor diesem Hintergrund würden potenzielle Börsengänge von OpenAI oder Anthropic diesen Zyklus in die öffentlichen Märkte verlängern.

«Das eigentliche Problem liegt in der Stabilität der Erwartungen.»

Die zentrale Frage ist, ob dies zu einer breiteren Marktteilnahme führt oder die Konzentration weiter erhöht, indem zusätzliche Mega-Cap-Strukturen in bereits stark konzentrierte Indizes integriert werden.

Das eigentliche Problem liegt jedoch in der Stabilität der Erwartungen. Märkte preisen derzeit eine nahezu lineare Fortsetzung von Investitionswachstum, Monetarisierung und Produktivitätsgewinnen ein. Daraus entsteht ein fragiles Gleichgewicht. Die Indexkonzentration wird nicht nur durch Fundamentaldaten, sondern auch durch passive Flüsse und Momentum verstärkt.

Das Hauptrisiko ist daher nicht das Ende des KI-Trends, sondern eine Veränderung der marginalen Bedingungen, die selbst bei intaktem Grundtrend eine abrupte Neubewertung auslösen könnte.

Wie sollten Investoren das Risiko managen, dass sich diese extreme Konzentration im KI-Segment letztlich umkehrt?

Investoren müssen erkennen, dass es sich hierbei nicht um ein klassisches Diversifikationsproblem handelt, sondern um eine strukturelle Konzentration auf wenige KI-getriebene Faktoren. Dazu zählen Investitionsintensität, Halbleiternachfrage und Liquiditätsbedingungen, die das Wachstum der Mega-Caps stützen.

Das Hauptrisiko liegt weniger in einem Kollaps des KI-Themas als in einer Verschiebung der marginalen Erwartungen bei einer kleinen Anzahl dominanter Titel. Wenn Positionierung, Narrative und Flows zusammenfallen, steigt die Sensitivität gegenüber jeder Veränderung dieser Treiber erheblich.

«Ziel ist es nicht, KI-Exposure zu vermeiden, sondern sicherzustellen, dass es nicht zum dominanten Risikotreiber wird.»

Risikomanagement bedeutet daher primär, versteckte Faktor-Exposures zu identifizieren und zu reduzieren, statt sich allein auf Sektordiversifikation zu verlassen. Viele scheinbar diversifizierte Portfolios sind in Wahrheit stark von demselben KI-Zyklus abhängig.

Ziel ist es nicht, KI-Exposure zu vermeiden, sondern sicherzustellen, dass es nicht zum dominanten Risikotreiber im Gesamtportfolio wird.

In einem Umfeld, in dem die Volatilität trotz geopolitischer, geldpolitischer und Bewertungsrisiken ungewöhnlich tief bleibt: Ist Ihr partielles Aktien-Hedging ein taktischer Schritt oder der Beginn einer strukturellen Anpassung?

Im aktuellen Marktumfeld bleiben Momentum und  Gewinnwachstum die zentralen Treiber der Preisbildung, insbesondere in konzentrierten Segmenten wie KI-Aktien. Flows verstärken dabei Performance, und Performance zieht wiederum zusätzliche Flows an. Trends können sich dadurch deutlich länger fortsetzen, als es fundamentale Modelle allein nahelegen würden.

Vor diesem Hintergrund ist das partielle Aktien-Hedging klar als taktische Anpassung zu verstehen und nicht als strukturelle Veränderung der strategischen Allokation. Es reflektiert vor allem den Umgang mit asymmetrischen Risiken in Bereichen erhöhter Marktkonzentration.

Wir beobachten dabei insbesondere reale Renditen, geldpolitische Kommunikation sowie eine das Sentiment der Anleger. Diese Faktoren wirken häufig als Auslöser für Regimewechsel, selbst wenn sich die Fundamentaldaten nicht wesentlich verändern.

Letztlich bedeutet ein disziplinierter Anlageprozess, Momentum zu respektieren, gleichzeitig aber Exposures dort zu reduzieren, wo Crowding und asymmetrische Risiken überwiegen.

Christian Luchsinger ist bei CIO bei Sound Capital. Er ist zuständig für die Weiterentwicklung des Anlageangebots und Mitglied der Geschäftsleitung.

Bevor er 2019 zu Sound Capital stiess, war er bei der Credit Suisse, bei Julius Bär Nomura Wealth Management und anschliessend bei der Falcon Private Bank tätig. Im Laufe seiner Karriere konzentrierte er sich vor allem auf Dienstleistungen für externe Vermögensverwalter, Beratung und Portfoliomanagement. 

Dieser Beitrag entstand in Zusammenarbeit mit SPHERE.