Wo die ZKB die grössten Risiken für Franken-Obligationäre sieht
Es ist einer der Höhepunkte im Kalender der doch überschaubaren Gemeinde, die sich intensiv mit Frankenanleihen beschäftigt: der Bondholder-Anlass der Zürcher Kantonalbank (ZKB), an dem diese ihren Kunden (die oft auch im Asset Management anderer Banken tätig sind) jeweils vor den Sommerferien in Zürich ihr Nachschlagewerk Swiss Rating Guide präsentiert und ihnen selbiges sogar in papierener Form übergibt.
Am vergangenen Donnerstag war es wieder so weit. Im Baur au Lac – und damit in einem glamourösen Rahmen, was zumindest für die heimische Fixed-Income-Community die grosse Ausnahme ist – standen zwei Themen im Mittelpunkt. Zum einen ging es um die längerfristige Entwicklung des Schweizer Kapitalmarkts und der Bonität der darin aktiven Schuldner, zum anderen um eine Standortbestimmung zum Immobilienmarkt samt Ausblick.
Besser- und Schlechterbewertungen von Schuldnern im Swiss Rating Guide seit 2010. (Grafik: ZKB)
Das verbindende Element: Schuldner mit Bezug zum Schweizer Immobilienmarkt (die beiden Pfandbriefinstitute, Kantonal- und Regionalbanken, Immobiliengesellschaften usw.) stellen im Inlandsegment das Gros der ausstehenden Obligationen. Und insbesondere die Pfandbriefbank und die Pfandbriefzentrale sind auch wesentlich für das Wachstum des Marktes und sein im internationalen Vergleich weit überdurchschnittliches Qualitätsniveau verantwortlich.
Ausstehendes Obligationenvolumen in Milliarden Franken: Der Abstand zwischen dem Inlandsegment und dem Auslandsegment wächst. (Grafik: ZKB)
Allerdings hätten Bonitätsanalysten, die aufgrund der Tatsache, dass über 60 Prozent des inländischen Obligationenvolumens mit Triple-A bewertet sind, keine Risiken mehr sehen, ihren Beruf verfehlt. Das trifft auf Holger Frisch, Leiter Credit Research der ZKB, nicht zu. Er identifizierte drei Kategorien von Risiken:
- Übliche Risiken in Zusammenhang mit der Konjunktur, Zinsen, Finanzkennzahlen, Wettbewerb usw., die grundsätzlich im Rating über den Zyklus (Over the cycle) berücksichtigt werden.
- Ausserordentliche Risiken wie die US-Zollpolitik, die Geopolitik, Pandemien oder die Regulierung. Diese können zu einer vorübergehenden oder dauerhaften Neubeurteilung des Ratings führen.
- Risiko aufgrund der Staatsnähe: Gemäss der ZKB sind zwei Drittel der Schuldner (Eidgenossenschaft, Kantone, Kantonalbanken, Versorger usw.) direkt oder indirekt von der Unterstützung der öffentlichen Hand abhängig. Eine markante Verschlechterung der Finanzen von Bund, Kantonen und Gemeinden könnte damit umfangreiche Ratinganpassungen nötig machen.
Ein Szenario, in dem die öffentlichen Haushalte in der Schweiz und damit auch die Ratingeinstufungen der entsprechenden staatsnahen Schuldner unter massiven Druck geraten, hält allerdings auch die ZKB für wenig wahrscheinlich.
Frisch nutzte zudem die Gelegenheit, eine Botschaft zur bis gegen Ende August laufenden Konsultation der SIX Group über eine Anpassung des Ratingkriteriums für die Aufnahme einer Anleihe in den Swiss Bond Index (SBI) zu platzieren. Bisher müssen inländische Schuldner ohne Rating einer internationalen Agentur mindestens zwei Ratings der drei Anbieter Fedafin, ZKB oder UBS aufweisen, um im SBI Aufnahme zu finden.
Investoren wünschen sich bei Primärmarktdebütanten mindestens zwei Ratings
Das bestehende Verfahren habe sich bewährt, hielt Frisch fest, die vorgeschlagene Aufwertung der Fedafin-Ratings – und die damit verbundene Abwertung der Ratings der beiden Banken – sei nicht zielführend. Frisch warnte vor einer zunehmenden Volatilität im SBI und mahnte, dass Investoren insbesondere bei Schuldnern, die zum ersten Mal am Markt aufträten, es sehr schätzten, über mindestens zwei Bonitätsbewertungen zu verfügen – und nicht nur über diejenige von Fedafin, wie dies gemäss dem Vorschlag der SIX neu möglich wäre.
«Nutzen Sie die Gelegenheit, und beteiligen Sie sich an der Konsultation», appellierte Frisch an die Teilnehmer, nachdem er keinen Zweifel daran gelassen hatte, wie der Inhalt der Stellungnahme aussehen sollte. Eine freundliche Erinnerung in Bezug auf die laufende Konsultation verschickte am Montag übrigens auch die SIX an die Adresse aller interessierten Marktakteure, selbstredend ohne inhaltliche Vorgaben.
Im Rating Guide 2025 deckt die ZKB 179 Emittenten ab, allerdings haben einige davon zurzeit keine Anleihen ausstehend und sind damit nicht SBI-relevant. Diese und einige Kantonalbanken mit Staatsgarantie werden im Guide nicht individuell porträtiert, so dass die Anzahl der Gesellschaftsprofile «nur»154 beträgt.
