Didier Saint-Georges: «Viele Prognosen sind auf Sand gebaut»

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Nicht alle Vermögenswerte sind fragil. Einige von ihnen profitieren sogar vom Chaos und der Ungewissheit. In diesen sollte man engagiert sein, statt zu versuchen, das Unvorhersehbare vorherzusagen, schreibt Didier Saint-Georges in seinem Beitrag für finews.first.

In dieser Rubrik nehmen Autorinnen und Autoren Stellung zu Wirtschafts- und Finanzthemen.

Heute sind viele – professionelle wie private – Beobachter ratlos mit Blick auf die Entwicklung der Märkte. Wir befinden uns in einem Umfeld von Massnahmen der Regierungen, bei denen die eben erzielte Einigung der Europäer auf einen gemeinsamen Wiederaufbaufonds enorm wichtig ist.

Hinzu kommt die aussergewöhnliche Liquidität der Zentralbanken; aber auch eine extrem hohe Ungewissheit nach der Impulswelle der Pandemie: So stellt sich die Frage, an welchem rationalen Rahmen sich die Börsen orientieren können. Welche Vermögensallokation sollte man angesichts wieder kräftig steigender, aber mit Unsicherheiten behafteter Aktienmärkte heute wählen?

«Niemand kennt die finalen Auswirkungen der unendlichen Geldschöpfung der Zentralbanken»

Zunächst einmal wäre es etwas zu kurz gedacht oder – besser gesagt– etwas zu einfach gedacht, alles immer wieder mit der «Intervention der Zentralbanken» zu erklären. In Wahrheit kennt niemand, einschliesslich der Zentralbanken, die genauen Auswirkungen oder gar die finalen Konsequenzen der unendlichen Geldschöpfung zur Finanzierung unvergleichlicher Defizite.

Zur Erinnerung: Als die Zentralbanken 2009 zum ersten Mal in grossem Stil mit dem Kauf von Vermögenswerten begannen, befürchtete die überwältigende Mehrheit der Ökonomen, dass diese unkonventionelle Geldpolitik zu einer galoppierenden Inflation führen würde. Das war jedoch nicht der Fall. Die Zinsen gerieten in einen schwindelerregenden zehnjährigen Abwärtstrend. Das heisst, schon damals kannte niemand die Wirtschafts- und Marktprozesse, die von dieser Innovation in Gang gesetzt wurden.

Heute, zehn Jahre später, da auf weltweiter Ebene noch die Bedrohung durch das Coronavirus hinzukommt, sollte man sich gegenüber dem Unbekannten in Bescheidenheit üben und sich vor kategorischen Prognosen hüten, die zwangsläufig auf Sand gebaut sein müssen.

«Um das zu verstehen, braucht man nur ungefähr zehn Jahre zurückblicken»

Um mit dieser massiven Ungewissheit fertig zu werden, können Anleger sich glücklicherweise an ein ehernes Gesetz halten: Nicht alle Vermögenswerte sind fragil. Einige von ihnen erweisen sich nicht nur als resistent gegenüber der Ungewissheit oder gar dem Chaos, sondern profitieren davon. Das sind diejenigen, die der Essayist Nassim Nicholas Taleb die «anti-fragilen» Vermögenswerte nennt. In diesen sollte man engagiert sein, statt zu versuchen, das Unvorhersehbare vorherzusagen. Man muss sie nur erst finden.

Unter den derzeitigen Umständen gehören Technologietitel und Gold zu dieser Art von Vermögenswerten, was ihre Kursentwicklungen erklärt.

Um das zu verstehen, muss man zehn Jahre zurückblicken. Dabei wird man feststellen, dass die einzige seit 2009 durch die Geldschöpfung erzeugte Inflation die der Preise von finanziellen Vermögenswerten ist. Das lässt sich ganz einfach mit der Tatsache erklären, dass alle eingesetzten geldpolitischen Mittel, die eine Inflation der Verbraucherpreise «hätten bewirken sollen», nicht das nötige Gewicht hatten, um die mächtigen deflationären Kräfte auszugleichen, die ihr entgegenwirkten.

«Auf der Strecke blieben Industrie- und Bankenwerte»

Hierzu gehören etwa die Überschuldung, die die Nachfrage bremst, die Globalisierung, die den Preiswettbewerb verstärkt, die demografische Alterung oder aber die technologischen Fortschritte, die für Produktivitätssteigerungen sorgen. Daher schlug sich der durch die Geldschöpfung erzeugte «Inflationsdruck» grundsätzlich ausschliesslich auf die Preise von Aktien und Anleihen nieder.

Die grossen Nutzniesser der «Behandlung» der Wirtschaftskrise mit geldpolitischen Heilmitteln waren daher die Anleger: Es waren vor allem diejenigen, die in Sektoren positioniert waren, die am stärksten mit diesen unaufhaltsamen deflationären Trends verknüpft sind. Dies sind insbesondere der Technologiesektor, der nicht verschuldet ist und sogar hohe Cashflows generiert, der Gesundheitssektor, der von der Welle der Alterung der Bevölkerungen getragen wird, sowie die grossen international integrierten Konzerne, die Vorreiter der globalisierten Lieferketten sind.

Auf der Strecke blieben hingegen Industrie- und Bankenwerte, die eine starke Wirtschaftstätigkeit benötigen, um operative Margen zu generieren und langfristig zu investieren. Die wesentliche Konsequenz dieser Polarität der Börsenentwicklungen war, dass diese sogenannten «zyklischen» Sektoren, die die Dynamik einer Volkswirtschaft widerspiegeln, nun nur noch ein sehr geringes Gewicht in den grossen Börsenindizes haben.

«Wie haben sich die Märkte an dieses zusätzliche Mass an Ungewissheit angepasst?»

Technologie- und Gesundheitswerte, deren Wert nicht die Kraft einer Wirtschaft, sondern vielmehr ihre deflationäre Schwäche widerspiegeln, sind hingegen mittlerweile überrepräsentiert. Was sagt uns dann das Verhalten der Aktienmärkte? Ganz einfach, dass Anleger von ihrer Positionierung zugunsten eines ungünstigen makroökonomischen Szenarios profitieren.

Im Jahr 2020 kommt noch ein weiteres Teil zum Puzzle hinzu, nämlich eine Pandemie, von der niemand weiss, wie sie sich weiterentwickelt, und die nicht nur bestehende deflationäre Tendenzen verstärkt, sondern auch – und möglicherweise für längere Zeit – das Verhalten der Verbraucher verändert.

Wie haben sich die Märkte an dieses zusätzliche Mass an Ungewissheit angepasst? Zum einen haben sie logischerweise ihre Positionierung in den Sektoren verstärkt, die den von der wirtschaftlichen Ungewissheit genährten Inflationsdruck «mögen». Dann haben sie sich innerhalb dieser nicht-fragilen Sektoren auf Unternehmen konzentriert, deren Gewinnwachstum ganz offensichtlich von Verhaltensänderungen der Konsumenten profitiert (Ausstattung für das Home-Office, Videospiele, Cloud, E-Commerce, Umweltlösungen).

«Die Anleger haben selbst bestimmt, was die optimale Vermögensallokation in Zeiten massiver Ungewissheit ist»

Und schliesslich haben sie dem unvergleichlichen Mass an Ungewissheit (über Konjunktur, Inflation, Politik und Geopolitik sowie Währungen) Rechnung getragen, indem sie ihr verbleibendes Vermögen in Gold verlagert haben: die traditionelle Risikoversicherung für alle Fälle.

Daher sind die beiden Wetten, die seit Jahresbeginn am besten gelaufen aber eigentlich gar keine sind, der Index der grossen Technologiewerte Nasdaq mit einem Plus von 25 Prozent und der Goldminenindex, der um 35 Prozent zulegte. Die Anleger haben selbst bestimmt, was die optimale Vermögensallokation in Zeiten massiver Ungewissheit ist, wenn es illusorisch ist, sich auf wirtschaftliche Vorhersagen zu verlassen.

Didier Saint-Georges ist Managing Director bei Carmignac. Er ist seit 2007 bei dem französischen Vermögensverwalter tätig und wurde 2018 zum Mitglied des Strategic Investment Commitee ernannt. Seine Karriere begann er 1983 bei der Citibank im Bereich der Luftfahrzeug-Finanzierung.

Bisherige Texte von: Rudi Bogni, Rolf Banz, Werner Vogt, Walter Wittmann, Alfred Mettler, Robert Holzach, Craig Murray, David Zollinger, Arthur Bolliger, Beat Kappeler, Chris Rowe, Stefan Gerlach, Marc Lussy, Nuno Fernandes, Richard Egger, Dieter Ruloff, Marco Bargel, Steve Hanke, Urs Schoettli, Maurice Pedergnana, Stefan Kreuzkamp, Oliver Bussmann, Michael Benz, Albert Steck, Martin Dahinden, Thomas Fedier, Alfred Mettler, Brigitte Strebel, Mirjam Staub-Bisang, Kim Iskyan, Stephen Dover, Denise Kenyon-Rouvinez, Christian Dreyer, Kinan Khadam-Al-Jame, Robert Hemmi, Anton Affentranger, Yves Mirabaud, Hans-Martin Kraus, Gérard Guerdat, Mario Bassi, Stephen Thariyan, Dan Steinbock, Rino Borini, Bert Flossbach, Michael Hasenstab, Guido Schilling, Werner E. Rutsch, Dorte Bech Vizard, Adriano B. Lucatelli, Maya Bhandari, Jean Tirole, Hans Jakob Roth, Marco Martinelli, Thomas Sutter, Tom King, Werner Peyer, Thomas Kupfer, Peter Kurer, Arturo Bris, Frédéric Papp , James Syme, Dennis Larsen, Bernd Kramer, Marionna Wegenstein, Armin Jans, Nicolas Roth, Hans Ulrich Jost, Patrick Hunger, Fabrizio Quirighetti, Claire Shaw, Peter Fanconi, Alex Wolf, Dan Steinbock, Patrick Scheurle, Sandro Occhilupo, Will Ballard, Michael Bornhäusser, Nicholas Yeo, Claude-Alain Margelisch, Jean-François Hirschel, Jens Pongratz, Samuel Gerber, Philipp Weckherlin, Anne Richards, Antoni Trenchev, Benoit Barbereau, Pascal R. Bersier, Shaul Lifshitz, Ana Botín, Martin Gilbert, Jesper Koll, Ingo Rauser, Carlo Capaul, Markus Winkler, Konrad Hummler, Thomas Steinemann, Christina Böck, Guillaume Compeyron, Miro Zivkovic, Alexander F. Wagner, Eric Heymann, Christoph Sax, Felix Brem, Jochen Möbert, Jacques-Aurélien Marcireau, Peter Hody, Ursula Finsterwald, Claudia Kraaz, Michel Longhini, Stefan Blum, Nicolas Ramelet, Søren Bjønness, Lamara von Albertini, Andreas Britt, Gilles Prince, Darren Williams, Shanu Hinduja, Salman Ahmed, Stéphane Monier, Peter van der Welle, Ken Orchard, Christian Gast, Didier Saint-Georges, Jürgen Braunstein, Jeffrey Vögeli, Gérard Piasko, Fiona Frick, Stefan Schneider, Matthias Hunn, Andreas Vetsch, Teodoro Cocca, Mark Hawtin, Fabiana Fedeli, Marionna Wegenstein, Kim Fournais, Carole Millet, Lars Jaeger, Swetha Ramachandran, Brigitte Kaps, Thomas Stucki, Teodoro Cocca, Neil Shearing, Claude Baumann, Guy de Blonay, Tom Naratil, Oliver Berger, Robert Sharps, Santosh Brivio, Tobias Müller, Florian Wicki, Jean Keller, Fabrizio Pagani, Niels Lan Doky, Michael Welti, Karin M. Klossek, Ralph Ebert, Johnny El Hachem, Judith Basad, Katharina Bart, Thorsten Polleit, Beat Wittmann, Bernardo Brunschwiler, Peter Schmid, Karam Hinduja und Zsolt Kohalmi.