Patrick Ghali: «Greensill sollte Investoren eine Warnung sein»

Der Boom mit Private-Debt-Strategien birgt Gefahren, wie das Beispiel Greensill zeigt. Hedgefonds-Investmentberater Patrick Ghali ist der Meinung, es gebe bessere und weniger riskante Anlagemöglichkeiten für institutionelle Investoren.

Schweizer Pensionskassen stehen vor der Aufgabe, in einem Umfeld mit negativen Zinsen und scheinbar unendlicher Liquidität eine akzeptable Rendite zur Deckung ihrer Verbindlichkeiten zu erzielen.

Etwa 18 Billionen Dollar an Schuldtiteln weltweit werden jetzt zu negativen Renditen gehandelt, was fast 30 Prozent der weltweiten Investment-Grade-Anleihen entspricht. Für institutionelle Anleger in der Schweiz, die scheinbar sichere Renditen benötigen, wird diese Situation noch verschärft, da viele weder bereit noch in der Lage sind, ihre Aktien- und Beta-Allokationen zu erhöhen, um ihre Renditeziele zu erreichen.

Das Versprechen: Stetiger Ertrag, sichere Renditen

Da das traditionelle 60/40-Modell im aktuellen Umfeld nicht mehr funktioniert, haben sich viele institutionelle Anleger für eine Allokation in Direkt-/Privatkreditstrategien entschieden; diese versprechen stetige Erträge, geringe Volatilität und scheinbar sichere Renditen.

Diese Investoren sollten sich indessen fragen, ob dies die richtige Strategie ist. Denn die Erfahrungen von 2008/2009 sowie die vielen Probleme, mit denen diese Strategien in dieser Zeit konfrontiert waren (vor allem, nachdem der Liquiditätszug zum Stillstand gekommen war), sollten eine Warnung sein.

Die aktuelle Situation mit Greensill erinnert in vielerlei Hinsicht an diese Probleme; man beobachtet eine Wiederholung – einfach mit anderen Akteuren.

Fonds wollen aus der Situation Kapital schlagen

Einige Credit-Fonds verfügen sicherlich über ein solides Underwriting sowie über Teams mit erfahrenen Fachleuten, sinnvolle Belehnungsquoten und über Liquiditätskonditionen, die zu institutionellen Portfolios passen. Andere Fonds dagegen versuchen eindeutig, aus dem aktuellen Bedürfnis nach Rendite Kapital zu schlagen, und stossen dabei an die Grenzen dessen, was eigentlich umsichtig wäre.

Greensill könnte nur die Spitze des Eisbergs sein, wenn es um mögliche zusätzliche Probleme geht. Welche anderen Alternativen gibt es also, um akzeptable, positive Renditen ohne schwer kalkulierbare Risiken zu erzielen?

Liquidere Alternativen

Für jene Schweizer Investoren, die nicht bereit oder in der Lage sind, Kapital zu binden, und die eine objektive Preisfindung in Echtzeit bevorzugen sowie die sich mit den verschiedenen Risikokonstellationen von Private Debt- oder Kreditfonds nicht anfreunden können, gibt es liquide Alternativen.

Eine solche Alternative ist die Zusammenstellung von Portfolios aus Produkten mit täglicher Liquidität – wie UCITs-Fonds, Managed Accounts, alternative Risikoprämienprodukte – die Strategien verwenden, die eine niedrige Korrelation zu den Märkten aufweisen, die oben genannten traditionellen Engagements vermeiden und durch Konstruktion und Strategie eine gute Aufwärtskonvexität in Krisenzeiten bieten.

Unabhängig von der Marktrichtung

In Frage kommende Strategien sind Makro, mit zusätzlichen geografischen Spezialisten; dynamischer Schutz in Form von Relative-Value-Volatilität sowie Gold- und Treasury-fokussierte Strategien; systematisch, einschliesslich traditioneller Trendfolge-, Mean-Reverting- und neuerer 2.0-Strategien, die maschinelles Lernen oder AI-Komponenten enthalten.

Wichtig ist, dass dieser Ansatz nicht von einem weiteren Verringerung der Spreads oder einer Fortsetzung der Hausse an den Aktienmärkten abhängt. Vielmehr zielt er darauf ab, weniger von der Marktrichtung abhängige Renditen zu generieren und somit mehr Beständigkeit und ein «Allwetter»-Engagement zu bieten.

Strenger Blick auf die Kosten

Ein solches Portfolio sollte – zunächst – von oben nach unten aufgebaut werden, indem eine Reihe von historisch unkorrelierten Strategien und spezifische Vermögenswerte identifiziert werden, die im Rahmen dieser Strategien gehandelt werden. Der Aufbau sollte fortlaufend erfolgen und das Portfolio sollte angepasst werden, wenn sich neue Chancen und Risiken ergeben.

Die Kosten müssen sorgfältig abgewogen werden, um sicherzustellen, für replizierbare Risikoprämien nicht zu viel bezahlt wird.

Weniger Kompromisse

Die Liquidität und die tägliche Preisfestsetzung dieser Portfolios bedeutet, dass sie nicht frei von Volatilität sind. Sind sie jedoch richtig konstruiert, sollten sie nicht nur eine niedrige Volatilität, sondern auch eine geringe Korrelation zu den traditionellen Märkten aufweisen.

Dieser Ansatz bietet Anlegern eine Alternative und ist vielleicht eine bessere Option als einen Kompromiss für die Rendite einzugehen, indem das Kapital für längere Zeiträume blockiert wird.

Patrick Ghali ist Managing Partner und Co-Gründer von Sussex Partners, einem Berater für Hedgefonds-Investments in London. Davor war Ghali für die Investmentbank Bear Stearns in London tätig gewesen, wo er als Teil eines Teams das Private Banking aufbaute. Ghali war bis vor kurzem Verwaltungsratsmitglied von Alpinum Investment Management gewesen, einem Berater für Alternative Investments.